退市新规落地：“刚性”加强，成效有待“兑付”

10月17日，证监会新闻发言人张晓军在新闻发布会上正式发布《关于改革完善并严格实施上市公司退市制度的若干意见》（以下简称《退市意见》）将自发布之日起30日后生效。为落实中国证监会《关于改革完善并严格实施上市公司退市制度的若干意见》，深沪交易所分别对《上市规则》涉及退市制度的相关内容进行了修改和完善。深交所昨日发布新修订的《股票上市规则》和《创业板股票上市规则》，同时就《退市公司重新上市实施办法》和《退市整理期业务特别规定》两项配套规则向社会各界公开征求意见。同日，上交所也发布了新修订的《股票上市规则》，并就《退市公司重新上市实施办法》、《退市整理期业务实施细则》、《风险警示板股票交易暂行办法》等退市相关配套规则公开征求意见。修订后的《上市规则》将于2014年11月16日起施行。

上市公司退市制度自今年7月4日起开始正式征求意见，三个多月以来，社会各方通过邮件、信函等方式，提出多条意见和建议。与此前相比，此次发布的《退市意见》做出了多项修改，主要从五个方面改革完善了退市制度：

第一是健全上市公司主动退市制度。《退市意见》逐项列举了因收购、回购、吸收合并等引发的7种主动退市情形，并针对主动退市的特殊性，在实施程序、后续安排等方面做出了有别于强制退市的专门安排。第二，明确实施重大违法公司强制退市制度。针对欺诈发行、重大信息披露违法等市场反映强烈的两类违法行为，落实《证券法》关于重大违法暂停上市和终止上市的规定，明确规定上市公司存在上述两类违法行为，被证监会依法作出行政处罚决定，或者因涉嫌犯罪被证监会依法移送公安机关的，证券交易所应当暂停其股票上市交易。第三是严格执行市场交易类、财务类强制退市指标。《退市意见》在统一创业板与主板、中小板上述退市标准的同时，允许证券交易所在其上市规则中对部分指标予以细化或者动态调整，并且针对不同板块的特点作出差异化安排。四是完善与退市相关的配套制度安排。如要求证券交易所对强制退市公司股票设置 “退市整理期”,以及统一安排强制退市公司股票在新三板挂牌转让等。五是加强退市公司投资者合法权益保护。针对退市工作的特殊性，《退市意见》重点强调了退市中的信息披露、主动退市异议股东保护问题，进一步明确了重大违法公司及有关责任人员的民事赔偿责任。

与过去的退市制度相比，此次出台的退市新规被业界普遍称为Ａ股“史上最严”的退市新规。其中，不仅首次在A股市场允许上市公司主动退市，还对退市情形做了全面细化，包括主动退市情形7种和强制退市情形20种，明确了市场化的退市指标，而且明确建立重大违法公司强制退市制度，并做出了“出现一家、退市一家”的承诺。退市新规表明了证监会“退市”要求日益刚性，结合年底可能出台的注册制改革，这一切举措都旨在建立A股市场吐故纳新的机制，完善的退市制度是注册制的前提，股票发行市场的市场化不仅仅是进入的市场化，也是退出的市场化。强制退市制度的完善，有助于降低和消除垃圾股票“壳资源”的价值，从而防止市场对垃圾股票壳资源的恶意炒作，防止出现“劣币驱逐良币”的现象，市场有进有出，从而形成良性循环。

但是，同样需要看到的是退市制度并不是我国资本市场的新兴事物，1993年《公司法》明确了我国上市公司的退市制度，现有《证券法》也明确了三年连续亏损必须退市的主要标准。2012年证监会和沪深两个交易所分别发布了退市规则，增加了一些市场化指标，但是这些规定也并未得到落实。迄今为止沪深交易所仅实施78家公司的退市，其中因私有化、吸收合并等原因主动退市的占1/3。这与纳斯达克市场退市率8%、纽交所退市率6%，美国市场每年有数十乃至百余家公司退市，同时超过半数公司选择自主退市的情况形成显著对比。包括南纺股份、万福生科和ST南化等一大批游走在退市边缘的上市公司，通过会计造假、会计政策变更和政府补贴都一系列手段仍然活跃在A股市场上，所谓的“三年连亏”这样的硬指标也成为了可揉可捏可变的软指标。

而重组和借壳更是在退市中扮演了化腐朽为神奇的中坚力量。由于壳资源的稀缺性，在A股资本市场的这个名利场，里面的利益集团不想出来，外面的利益集团想挤进去，资产重组和借壳上市让上市公司这个实体的内容随时可变，只要沦落到退市的边缘，重组来粉饰报表，借壳预期炒作市场，那么交易和财务的硬指标也“硬”不起来。所以，A股市场的重组和借壳如果得不到规范，垃圾上市公司“隐而不退”的局面就难以破解。所以，退市新规是否能够达到预期的效果，有效解决“强制退市难、主动退市少”的资本市场痼疾，还需要有一段漫长的路要走，期待政策的“刚性兑付”！