1.引 言

2014年6月20日，中国证监会制定并发布《关于上市公司实施员工持股计划的指导意见》，指导意见明确了员工持股计划的三项原则，即依法合规、自愿参与、风险自担，必须是员工自主、自愿参与计划，上市公司不能用摊派等方式强迫员工参与，与其他投资者权益平等。上市公司可以通过合法方式使员工获得本公司股票并长期持有，相关资金可以 来自员工薪酬或以其他合法方式筹集，所需本公司股票可以来自上市公司回购、认购非公开发行股票、公司股东自愿赠予等合法模式。

员工持股计划（Employee Stock Option Plan,简称ESOP）是指通过让员工持有本公司股票和期权而使其获得激励的一种长期绩效奖励计划。在实践中，员工持股计划往往是由企业内部员工出资认购本公司的部分股权，并委托员工持股会管理运作，员工持股会代表持股员工进入董事会参与表决和分红。

员工持股计划源于上世纪50 年代美国律师兼投资银行家凯尔索提出的员工持股计划。根据相关研究，在美国500 强企业中，有90%的企业实行员工持股计划，实行员工持股计划的企业比没有实行员工持股计划的企业劳动生产率高1/3，利润高50%，员工收入高25%-60%。上世纪70年代以来，美国相继通过了一系列法案，为实行员工持股计划的企业及有关各方面提供税收优惠，使员工持股制度渐渐成为占统治地位的一种现代企业组织形式。目前美国推行的员工持股计划与退休计划结合，是一种福利计划。

股份制实施以来，我国的员工持股问题一直没有得到很好的规范，也没有相应的法律法规对其进行严谨的约束，正由于对内部员工股的管理不严，也由于其短期获利丰厚的刺激，使管理层的一些人有机可乘，将内部员工股变成他们夺取个人资本，买通权力或以权谋私的工具。

目前，上市公司员工持股较为普遍，员工取得公司股份的途径多样，公司对员工持股的管理也各不相同。上市公司实施员工持股计划的试点，有利于建立和完善劳动者与所有者的利益共享机制，改善公司治理水平，提高员工的凝聚力和公司竞争力，使社会资金通过资本市场实现优化配置，从而提高上市公司质量，促进资本市场长期健康稳定发展。

2.内容解读

中国证监会此次发布的《指导意见》，《指导意见》分为员工持股计划的基本原则、主要内容、实施程序和信息披露要求及员工持股计划的监管等四个部分，共计20条。之后监管层还将积极推动开展试点工作。证券交易所将出台员工持股计划信息披露等相关规定，引导、规范上市公司实施员工持股计划。证券登记结算公司负责员工持股计划证券账户开立等有关工作，中国上市公司协会将组织开展实施员工持股计划的宣传、辅导工作等。

《指导意见》的出台，有利于规范上市公司员工的持股行为，促进员工持股计划良性发展。上市公司开展员工持股计划，可以为上市公司提供新的市值管理工具，有利于上市公司更好地开展市值管理工作。员工持股计划可以交由专业机构投资者进行日常管理，促进专业机构投资者提供更加多样的投资产品和服务，优化市场结构。

2.1出台背景

作为企业鼓励其员工持有本公司股票的一种有效方式，员工持股计划在境外成熟市场相当普遍。上市公司实施员工持股计划试点，有利于建立和完善劳动者与所有者的利益共享机制，改善公司治理水平，提高员工凝聚力和公司竞争力。

十八届三中全会决定明确提出“允许混合所有制经济实行企业员工持股，形成资本所有者和劳动者利益共同体”，为实施员工持股计划提供了明确的政策依据。当前上市公司员工持股的现象比较普遍，持股来源多样，在上市公司实施员工持股试点具备了相应的市场基础。目前尚无专门法规规章规范管理上市公司员工持股，需要及时出台规则，强化信息披露，防范风险，促使上市公司员工持股计划更加公开、透明、规范。

2.2员工持股计划的性质和三条原则

《指导意见》中所说的员工持股计划是指上市公司根据员工意愿，通过合法方式使员工获得本公司股票并长期持有，股份权益按约定分配给员工的制度安排。员工持股计划的持有人既是设立持股计划的委托人，也是持股计划的受益人。员工持股计划的持有人根据出资额享有标的股票对应的份额权益。员工持股计划持有的股票、资金为委托财产，员工持股计划管理机构不得将委托财产归入其固有财产。

《指导意见》要求员工持股计划符合三条原则：

一是依法合规原则。上市公司实施员工持股计划，应当严格按照法律、行政法规的规定履行程序，真实、准确、完整、及时地实施信息披露。任何人不得利用员工持股计划进行内幕交易、操纵证券市场等证券欺诈行为。

二是自愿参与原则。上市公司实施员工持股计划应当遵循公司自主决定，员工自愿参加，上市公司不得以摊派、强行分配等方式强制员工参加本公司的员工持股计划。

三是风险自担原则。员工持股计划参与人盈亏自负，风险自担，与其他投资者权益平等。

2.3《指导意见》的要点解读

《指导意见》分为员工持股计划的基本原则、主要内容、实施程序和信息披露要求及员工持股计划的监管等四部分，共计二十条。主要有以下几个要点：

1、资金、股票来源和持股数量、期限

员工持股计划资金来源于员工的合法薪酬以及法律、行政法规允许的其他方式。员工持股计划可以通过以下方式解决股票来源：（1）上市公司回购本公司股票；（2）二级市场购买；（3）认购非公开发行股票；（4）股东自愿赠与；（5）法律、行政法规允许的其他方式。

    员工持股计划所持有的股票总数累计不得超过公司股本总额的10%，单个员工所获股份权益对应的股票总数累计不得超过公司股本总额的1%。每期员工持股计划的最短持股期限为不低于12个月。

2、员工持股计划的管理

    员工可以通过员工持股计划持有人会议选出代表或设立相应机构，监督员工持股计划的日常管理、代表员工持股计划持有人行使股东权利或者授权资产管理机构行使股东权利。

上市公司可以自行管理本公司的员工持股计划，也可以选任独立第三方机构，将员工持股计划委托给合格的资产管理机构管理。无论采取那种管理方式，都应切实维护员工持股计划持有人的合法权益。

3、实施程序和信息披露要求

 上市公司实施员工持股计划，要根据《指导意见》的规定充分履行相应程序，并做好信息披露工作，及时向市场披露持股计划的实施情况，接受市场监督。员工持股计划及参与员工，依据法律应当履行相应义务的，应依法履行。

4、员工持股计划的监管

 中国证监会对员工持股计划实施监管，对存在虚假陈述、操纵证券市场、内幕交易等违法行为的，中国证监会将依法予以处罚。

为便于员工持股计划的信息披露及账户管理，《指导意见》规定证券交易所和证券登记结算机构应当在其业务规则中明确员工持股计划的信息披露要求和登记结算业务的办理要求。

此外，《指导意见》还对以下几个问题予以了重点说明：

1、自愿参与原则

自愿参与是指是否参加员工持股计划由员工自愿选择。上市公司实施员工持股计划，应当充分征求员工意见，履行相应程序。上市公司不得以摊派、强行分配等方式强制员工参加本公司的员工持股计划。

2、关于资金和股票来源

    关于上市公司实施员工持股计划的资金和股票来源，《指导意见》作了相应的规定，支持企业在法律、行政法规允许的范围内通过不同方式解决资金和股票来源，增强了员工持股计划的可操作性。

3、股东自愿赠与及公司回购股票奖励员工

股东自愿赠与作为解决股票来源的一种方式，需股东自愿采取且需要履行相应的股东内部审批程序。股东自愿赠与是员工获得股份的方式，员工通过此种方式取得公司股份后，与其他投资者享受平等股东权益。

公司采取回购本公司股票奖励员工的方式解决员工持股计划股票来源时，员工自愿参与且机会平等，通过股东大会、员工代表大会等决策程序，最大程度的保障公平性。

4、员工持股计划期限与标的股票锁定期限

    员工持股计划长期持续有效。每期员工持股计划持有股票的锁定期为不低于12个月，公司可以自行规定更长的持股期限。以非公开发行方式实施员工持股计划，根据《上市公司证券发行管理办法》、《上市公司非公开发行股票实施细则》的规定，持股期限确定为36个月。

5、《指导意见》与相关政策的衔接

    《指导意见》对所有类型的上市公司都具有直接的指导和规范作用。上市公司实施员工持股计划应依据《指导意见》的规定。此外，非金融类国有控股上市公司实施员工持股计划应当符合相关国有资产监督管理机构关于混合所有制企业员工持股的有关要求，金融类国有控股上市公司实施员工持股计划应当符合财政部关于金融类国有控股上市公司员工持股的规定。

6、实施员工持股计划是否需要行政许可

 上市公司可以根据《指导意见》采取不同的方式实施员工持股计划。除非公开发行方式外，中国证监会对员工持股计划的实施不设行政许可。

3. 我国员工持股计划的实施

我国自上世纪80 年代起开始进行股份制改造，一些企业开始实行员工持股计划。中国在证券市场形成之初，曾采用向本公司员工发行内部员工股的方式，增加员工对公司的责任感，但这种方式仅仅演变成一种员工福利，而且容易滋生腐败。1994 年以来，员工股配售比例为公众股的10%，纳入新股发行额度，并在配售6个月后上市。但是我国股票一级、二级市场间存在着较大的差异，内部员工股往往在上市后被抛售，带有浓厚的福利色彩，股权激励作用无从谈起。同时，内部员工股与一般流通股“同股不同权”，发行与上市中滋出许多腐败现象。因此，证监会在1998 年发布《关于停止发行公司职工股通知》，股份有限公司公开发行股票一律不再发行公司职工股。随后，员工内部持股会的做法也曾一度流行，但不少上市公司对员工持股会所持股份的投票权和参与上市公司管理权上并不重视。

而在A股上市公司中，实际上的员工持股现象也比较普遍。证监会统计显示，截至2012年底，74%的上市公司都有员工持有自己公司的股份。不过，由于缺乏相关制度规范，A股还没有出现用于激励的真正意义上的员工持股计划。

2012 年8 月，证监会推出《上市公司员工持股计划管理暂行办法（征求意见稿）》。在此背景下，广汇能源于当年10 月推出员工激励计划。广汇能源的控股股东及其一致行动人斥资约3.54 亿元，共增持公司2079.6 万股，其中代表员工持股计划的“宏广定向资产管理计划”持有1599.93 万股，累计向市场投入6.3 亿元，所持股份占公司总股本的1.06%。该计划参与人员包括广汇集团及控股公司中层以上员工，人数多达2215 人。

2012 年12 月20 日，广发证券也重启2006 年设立的员工信托计划，新信托计划以每份信托单位5.43 元的价格受让原15 家股东持有的全部原信托受益权，对价合计13.18 亿元。公司将该信托分配给公司内符合要求的员工，以进行激励。

值得一提的是，上述两家企业的员工信托计划推出后，对公司股价都曾带来了积极的影响。其中，广发证券重启员工信托计划时（2012 年12 月20 日），公司当时股价为13.86 元，其后在次年2 月6 日曾涨至17.05 元。广汇能源的股价表现同样如此，其员工持股计划成立当天的公司股票收盘价为11.3 元，涨幅高达4.24%，其后也冲高至14.65元。

而在《指导意见》出台之前的2个月，万科已经于今年4月实施了类似于员工持股计划的事业合伙人制度，共有1320位员工自愿成为首批事业合伙人，包括在公司任职的全部8名董事、监事、高级管理人员。万科推出的事业合伙人制度主要包括集团层面的持股计划和项目层面的跟投制度，公司事业合伙人通过证券公司的集合资产管理计划在二级市场进行增持。

万科的事业合伙人制在本质上属于一种利益激励制度，目前加入合伙人持股计划的主要是骨干员工。公司事业合伙人将经济利润奖金集体奖金账户中的全部权益委托给盈安合伙进行投资管理，包括引入融资杠杆进行投资。目前盈安合伙持股量已达1.7%，成为万科第二大股东。

4. 对上市公司影响

十八届三中全会通过的《中共中央关于全面深化改革若干重大问题的决定》提出，允许混合所有制经济实行企业员工持股，形成资本所有者和劳动者利益共同体。这使员工持股肩负起了混合所有制改革的重大使命。对上市公司来讲，《指导意见》的发布将促进员工持股计划的良性发展，使员工可分享企业发展的成果，提高员工的热情。员工透过持股计划获得公司股份，一定程度上改变了上市公司股东的构成，员工以股东身份参与公司的日常管理，有利于改善公司治理水平。此外，员工持股计划还可为上市公司提供新的市值管理工具。

4.1有利于激励和约束员工的行为

我国传统上工资和奖金构成收入的主体，由于工资水平又一直较低，导致员工工作积极性不高，工作效率低下。而员工持股计划将员工包括工资、奖金等的个人利益和公司资产增殖的长远利益紧密的联系在一起，使员工不仅受到现实利益的驱动，又被长远利益所约束，从而调动他们的工作积极性和提高企业的经营绩效。

员工持股计划能有效激发上市公司的内在质量提升动力，原因在于它使员工兼具公司的劳动者与所有者双重角色，进而建立起劳动者与所有者风险共担、利益共享机制，能挖掘公司内部成长的原动力、提高公司的凝聚力和市场竞争力。

目前，沪深两市上市公司超过2500家，服务于上市公司的员工超过1500万人。这一人群，既是上市公司的根基，同时也在社会员工整体中占有相当比例。通过制度创新，使这部分人群的利益与上市公司利益捆绑在一起，形成良性互动，不仅是上市公司发展的有效驱动力，也是实现社会公平发展，资源合理配置的良好途径。通过这一安排，使1500万人不仅作为上市公司的服务者，更作为上市公司的所有者参与经营、分享收益，意义深远。

4.2有利于股权结构的多元化

由于历史原因，我国目前上市公司中非流通的国有股、法人股占较大的比重，国有股一股独大使企业缺乏在激烈的市场竞争中必须的灵活性和自主性。公司治理理论表明，在股权相对集中的条件下，大股东直接对企业实行监控是公司有效治理的关键。我国目前股权相对集中的前提已经存在，员工持股则可以成为与国有股制衡的力量。员工持股是一项投资行为，员工持股会由所有的员工组成，它既有动力又有能力行使决策和监督的职责，发挥积极的作用。

事实上，我们不应把员工持股计划的推出单纯看作提振股市的办法，而是作为提高上市公司质量，完善公司治理结构，推动资本市场长远健康发展的基础性制度安排。这一制度设计把公司利益和员工捆绑在一起，一定程度上改变了股东构成，员工以股东身份参与公司日常管理，将促进改善公司治理水平，有利于提高公司综合实力。

4.3有利于开展市值管理

市值作为评价上市公司价值的核心指标，反映了上市公司的综合实力、盈利能力、经营绩效、股东的财富价值以及市场认可度等多方面信息。上市公司开展员工持股计划，可以为上市公司提供新的市值管理工具，有利于上市公司更好地开展市值管理工作。

员工持股计划对推动上市公司重视市值管理的作用巨大。高市值公司不仅在资本市场上获得投资者的青睐，在消费市场上也能拥有较高的关注度和信任度，进而提高公司在市场上的竞争力，而后再影响公司在资本市场上的表现，形成动态的良性循环。此外，上市公司市值直接影响上市公司的再融资成本以及公司未来扩张与发展的能力，高市值公司利用配股、增发等手段筹集资金，往往更容易得到资本市场的认可，拥有更强的产业整合能力。因此，公司市值越大，抵御收购风险的能力越强。证监会积极推动员工持股计划，这对促进上市公司市值管理而言是巨大的推力。

4.4有利于解决利益冲突，保护中小股东

员工持股计划从本质上看是员工薪酬收入的一种补充，有了这一层补充，上市公司可以适度降低现金工资和奖金的支出，将应付员工的一部分薪酬转换成股票，通过股权激励将公司的持续发展和管理层及员工的切身利益紧密联系在一起，对于保护中小股东利益有非常积极的作用。

首先，上市公司员工持股计划有利于促进中小股东与企业内部人利益的趋同。比如在分红问题上，企业管理层分红的意愿加强，扩张股本、摊薄权益的行为会更加慎重。员工持股计划有利于上市公司减少圈钱的冲动，增加分红、回馈投资人的意愿。

其次，上市公司员工持股计划可使大量中小股东增强公司经营决策中的影响力，帮助形成对大股东尤其控股股东的制衡机制，有利于避免大股东利用各种关联交易侵犯中小股东利益，从而解决上市公司股东利益冲突问题。

最后，上市公司员工持股计划有利解决上市公司的委托代理问题和内部人控制问题。这种制度设计使得每一个员工都是公司的股东，势必强化股东对管理层的监督机制，使得股份公司在经营管理过程中所有重大决策都以保障投资人权益、为股东创造最大价值为主要宗旨。

5. 对证券市场影响

5.1有利于优化市场结构

一方面，员工持股计划将委托资产管理机构，以员工持股计划的名义开立证券交易账户。这样的安排使各类资产管理机构可以利用其专业技能为上市公司的员工持股计划提供服务，有利于市场机构投资者的参与和成长，有利于资本市场的长期发展。有利于促进专业机构投资者提供更加多样的投资产品和服务，优化市场结构。

另一方面，通过明确上市公司“员工持股计划”，必须委托第三方资产管理机构进行管理，从而可以扶持以经纪业务为主的券商业发展。从这个角度来讲，券商和保险等第三方资产管理机构能够直接受益于上市公司员工持股计划。

5.2有助于蓝筹股价值提升

由于宏观经济的不确定性，沪深股指进入深幅调整阶段。目前市场处于低迷期，推出该计划恰逢其时，有效增加了优质股的需求，无疑是管理层在释放利好。截至6月16日，两市共有141只个股跌破净资产，更多公司的股价在净资产附近徘徊。其中，不乏银行业、冶金业、建筑施工业等员工数量较大的企业，部分企业有着良好的收益水平和资产回报率。无论以何种标准来衡量，众多上市公司在这一股价位置上，已具有一定的投资价值，是实施员工持股计划的良好时机。员工持股计划的实施无疑将促进优质蓝筹股的价值得到更合理体现，促进证券市场优胜劣汰、优化资源配置功能的实现。

而众多中小型企业，尤其是创新型科技业、服务业公司，其经营根本在于人力资源，迫切需要有效的员工激励机制，将员工利益与公司利益更紧密的联系在一起，更有效的激发员工创造力和凝聚力。放眼境外市场，类似机制是产生优秀公司的土壤。

5.3有助于大盘维稳

今年以来，截至2014年6月17日，上证指数从2115.98下跌至2066.70，下跌幅度2.33%；深证综合指数从1058点上升至1076点，微涨1.72%；深圳成分指数从8121.79下跌至7331.37，下跌幅度9.73%。通过“员工持股计划”的推行，大幅增加我国A 股市场的资金量，并且同时配套12个月的锁定期安排，从而可以达到对当下A 股市场持续下跌进行“维稳”的目的。

上市公司员工持股计划顺应了促使大盘走出低迷、发展壮大的内在要求和改革收入分配体制的发展大方向。大盘自2009年见顶回落后已连续5年处于低迷状态，一个非常重要的因素就在于缺乏投资价值。为了提高市场投资价值，监管层系统性地采取一系列措施，如强化上市公司的分红机制、降低证券市场各项税费甚至适度降息等措施，来提高股票投资预期收益率和降低投资机会成本。但这些措施从作用机制上看，都是通过作用于外部环境来对上市公司施加间接影响，而上市公司作为实现投资价值的根本载体，自身质量的提升则更为关键。对此，最能产生促进作用的监管政策措施，除了股权激励，便是上市公司员工持股计划了。

与2006年出台的股权激励有关管理办法相比，员工持股计划的股票来源不能来自新发股份，主要采取上市公司回购本公司股票或者向二级市场购买。在A股不断下跌的背景下，证监会采取这一举措，稳定市场信心的用意十分明显。

6. 结论与建议

“员工持股计划”作为当下全球主要资本市场的关键制度设计之一，其无疑具有分享上市公司成长红利、增强员工对公司的价值认同、提高企业的生产效率等诸多益处。从境外成熟市场的实施情况来看，员工持股计划的有效实施依托于税收优惠的制度安排。在员工持股计划的发源地美国，政府对员工持股信托基金分配给员工的股票红利部分和还贷部分均予以免税，参加员工持股的员工在离开公司或退休时得到的股份收益，可以享受税收优惠。英国政府对员工持股制度力度最大的扶持也是在税收方面给予减税优惠。比如，其利益共享计划允许所有员工以股份形式分享公司的利润，员工可免费得到股份，不需要交收入税，但条件是股份由公司托管三年。

员工持股计划在西方许多国家得到较好运用，对企业的稳定发展和员工的福利事业都起到一定的积极作用。但以往我国的内部员工持股计划并非真正意义上的ESOPs，而是对ESOPs的异化。员工持股计划是产权观念在质上的扩大， 是人力资本参与分配的重要模式，是一种长期的激励机制和福利措施。因此，员工持股计划要取得良好效果，须将员工持股定位于长期投资计划，而非一种短期福利措施。同时，也需要落实政策上的配套优惠措施，以免实施上的障碍扼制了上市公司员工持股计划的生命力。