上周A股市场在经历持续下跌后，开始企稳反弹。震荡的主基调虽未有改变，但前两个交易日的大幅拉升，抬升了沪、深两市的重心，使沪、深周K线出现乐观趋势。美中不足的是，成交量始终未能有效的放大，尤其是上周后三个交易日持续收出十字星，表明在政策利好频出的背景下，投资者依然对股指未来的走势心存疑虑。上证综指与深证综指的周K线均以收阳结尾，结束了周线三连阴的局面，其中上证综指收于2373.44点，实现1.71%的周涨幅；深综指收于966.79点，实现3.39%的周涨幅。

宏观经济形势较差，让A股背上了沉重的“心理包袱”，走势颇有“忧心忡忡”的意味，令指数场难以放手一搏，顺利展开向上行情。近期A股市场所面临的压力，多来自于宏观层面，不仅包括外围市场不振所带来的压力，也包括国内经济环境日趋紧张、实体经济隐忧频现的压力。上周虽有诸多利好消息出台，但投资者也清楚，经济依然处于继续寻底的过程中，政策效应传导至经济层面仍需时间。在此背景下，A股走势对宏观经济运行保持着高度的敏感。

1 欧债危机又有新情况

2008年金融危机后，全球经济从未出现过真正的好转，给世人的惊喜总是昙花一现。美国金融危机与欧债危机对实体经济的困扰虽不如初始时来势凶猛，但余波连绵绵不绝，不断以新面目扰动世界经济的脆弱神经。毫无疑问，今年的重点是希腊有可能退出欧元区和中国经济增速放缓。

欧洲债务危机历时多年，其演变逻辑是：多年高额债务循环引发了国家主权债务危机，大量债务由家庭部门蔓延至银行体系与政府部门，然后又通过加税、减少公共开支、甚至主权债务违约及政府债务膨胀等方式传递回家庭部门。欧债危机的焦点希腊，在欧元区的经济占比并不高，仅为2%左右。关键在于希腊退出欧元区所引发的后果严重：希腊退出欧元区的代价会高于其所获得利益，欧元区也将经历自成立以来最大的金融动荡和经济衰退，重创投资者对欧元的信心。这一后果对包括中国在内的新兴经济体无疑是负面的，会造成后者增长水平的下降。

希腊退出欧元区甚至可能引发欧元区的解体。欧元区对希腊国债风险敞口较大的各国银行，将蒙受巨大损失，导致欧元区主权债务风险蔓延。如果其他债务较重的国家步希腊后尘纷纷退出欧元区，欧元区瓦解是瞬间之事。能否避免出现“双输”的结果，要看6月中旬希腊议会选举结果以及新政府政策方向，以及希腊与欧盟能否采取积极的行动。即便是乐观预期，2012年下半年乃至2013年上半年，希腊退出欧元区的可能性依然存在，此事对全球经济的影响会如魅影般随行。

2 国内经济下滑趋势明显

国外形势趋紧，国内形势亦如此。二季度末经济能否见底，依然需要观察：经济形势下滑速度超预期，寻底过程凸显漫长，甚至可能一再拖延。国家统计局6月1日公布的数据显示，5月中国制造业采购经理指数(PMI)为50.4%，比上月回落2.9个百分点，并创下今年以来月度新低。汇丰中国公布的5月份PMI终值为48.4，略低于上月的49.3，连续第七个月处在荣枯分水岭下方，显示中国制造业运行连续环比放缓。两家机构发布的PMI指数在具体结构、终值等方面有所不同，但都反应该出我国制造业出现收缩态势，指数回落释放出经济增速下滑的信号。

图1：近12个月PMI指数走势(单位：%)

注：数据源于WIND数据库。

5月份经济依然疲软，从工业企业利润增速中有所体现。在经济增速下滑速度超过预期的背景下，工业企业收入增速从1至3月14%的平均水平降到了9%的水平。收入增速下降一般会带来利润总额的增速下降：4月份利润增速较3月基本持平，利润率有所上升。单个月利润数据还需要进一步观察，如果企业利润果真出现企稳迹象，才表明未来经济进一步收缩的幅度有限，有望回升。

为保持经济增长“平稳性”，防止出现“大落”的局面，刺激政策已经频繁推出，可实施的细化规则也有望随后公布。

3 宏观政策频出为“保增长”

经济增长举步维艰成为全球各经济体共同面临的难题，各经济体均在利用经济刺激手段维持经济的稳定增长，但效果有限。国内经济由于面临继续下滑的风险，“稳增长”遂成为宏观调控的首要目标。国际油价回调、国内蔬菜价格回落的背景下，有助于缓解通胀压力，宏观政策可实施空间也随之增大。

近期，管理层接连推出经济刺激政策。产业政策方面，5月30日，国务院常务会议通过了《“十二五”国家战略性新兴产业发展规划》，明确了七大战略性新兴产业的重点发展方向外，还提出了20项重大工程。财政政策方面，国务院出台了支持小型微型企业的健康发展意见，将小微企业所得税减半征收期限延长到2015年，同时公布了家电补贴、加大节能环保投资等一系列财政政策。货币政策方面，放松的节奏与力度虽低于市场预期，但也很及时：5月18日央行年内第二次下调了存款准备金。投资依然是摆脱经济下滑的利器，近期投资加速明显：发改委加快审批项目速度，通过了较大型基建投资项目的审批以及铁路、保障房的投资力度。

上述刺激政策均在产业结构调整与区域产能布局的背景下进行，属于预调微调，与之前的“四万亿”不可同日而语，即“两个不可能”所阐述的含义：既不可能出台类似2008年底规模的投资政策，也不可能松动房地产政策。这表明，刺激政策仅是针对经济数据下滑的短期应对措施，不改变产业结构调整的长期基调。

4 震荡依然会持续

海外经济体的动荡将在长时期内影响国内经济，而国内在调整经济结构的背景下“稳增长”，从政策发力到效果显现，还需要宏观数据的进一步验证。虽有历史经验表明，资本市场会先于实体经济到达底部，但在经济依然处于下滑期间判断经济底部乃至股市的底部，还是稍显过早。乐观的是，频出的刺激政策，亮出了管理层的“政策底”，投资者对“稳增长”的政策取向也有了充分认识。因此，股指在将在长时间内维持震荡整理的格局。既然“调结构”是主基调，对具体产业必然“有扶有抑”，产业政策聚集的焦点，就是A股市场结构性行情的热点。