1 长期资金入市需要解决的若干问题

结合国外经验和我国现状，相机选择全部委托或部分委托模式入市是我国长期资金入市可以选择的模式。券商作为连接投资者和资本市场的中介和桥梁，在这些模式中扮演着重要的作用。但总的来看，我国长期资金入市还面临着来自法律、A股市场投资价值、风险控制、以及投资管理机构专业投资和管理能力等问题的制约，不利于长期资金保值增值目标的实现。

1.1 法律障碍有待清除

我国长期资金入市的主要障碍是相关法律对此一直持谨慎态度。在养老金入市问题上，《企业职工养老保险基金管理规定》第二十二条规定“各级社会保险管理机构不得经办放款业务，不得经商、办企业和购买各种股票，也不得为各类经济活动作经济担保”。在银行理财资金入市问题上，银监会2009年7月发布的《关于进一步加强商业银行个人理财业务投资管理有关问题的通知》规定，商业银行理财资金除了可以参与新股申购外，不得投资于境内二级市场公开交易的股票或与其相关的证券投资资金。

自郭树清主席提出要引导长期资金入市发展机构投资者后，相关部门已经做出积极回应，比如银监会在今年1月1日正式实施的《商业银行理财产品销售管理办法》对银行理财产品风险等级进行了扩充，为银行理财资金入市腾出了一定空间。但是，总的来说，相关法律、规定限制仍然是开展长期资金入市进程最核心的障碍。

1.2 A股市场的投资价值有待提升

欧美发达国家的养老金等长期资金为控制投资风险，确保获得稳妥而丰富的投资回报，在投资股票时，倾向于选择那些经营良好、业绩稳定且现金分红丰厚的蓝筹公司，有的还专门认购那些有较高现金分红承诺和优先保证的“优先股”。然而我国2000多家上市公司中，能连续现金分红的公司不到10%，而整个A股公司的现金分红股息率仅有0.55%，远低于欧美市场2.5%左右的年均股息率。此外，A股市场长期存在新股发行“三高”、中小投资人保护力度不足、上市公司治理结构不完善、退市制度不健全等其他问题，距离长期资金对安全性的要求仍有较大距离。

1.3 风险控制手段和工具不足

长期资金入市首先考量的是资金安全，其次才是资金保值增值。为保证资金安全，欧美发达国家通常通过多样化风险控制手段和工具来分散风险。当前，我国可供选择的投资范围不足，风险分散的余地不大。目前主要是股票、债券等“证券类”资产，投资范围较窄，盈利模式过度依赖证券买卖差价，还不能涉足未上市公司股权、PE基金、大宗商品、矿产、艺术品实物资产等多品种、全方位的分散风险的手段和工具。而且，开发和创新满足长期资金风险控制要求的手段和工具也受到限制。

尽管2010年证监会推出了《证券公司参与股指期货交易指引》，但是对证券公司、基金、保险公司等开展股指期货交易投资指引还远远不足，现有股指期货多停留在研发阶段，能参与的也大部分只谨慎参与套保。

1.4 投资管理机构专业能力仍嫌不足

根据国际经验和我国的实际情况，未来长期资金入市的主要形式还是委托基金公司、证券公司等专业投资管理机构进行管理与投资。一个具有更高专业素质、更强投资能力、更好投资服务水平的投资管理机构是长期资金实现保值增值的重要保障力量。然而，我国包括证券公司在内的相关投资管理机构专业能力仍显不足。从近20年来的表现看，我国目前有众多的证券公司和基金公司、私募基金等等机构还没有展现出稳固的收益能力，它们主要仍是“靠天”吃饭。2011年，上证指数下跌21.68%，70%的主动管理的偏股型基金跑输大盘，平均回报率仅为-25.49%便是一个证明。

2 结论与建议

国内外经验表明，长期资金入市能够带来较好的收益，是实现资金保值增值的有效形式；同时，长期资金入市还能带动资本市场蓬勃发展，是资本市场的稳定器。有鉴于此，长期资金入市势在必行。

国际长期资金入市主要采取直接投资、全部委托和部分委托三种模式，其中专业投资管理机构在三种模式都是一个不可或缺的环节，专业投资管理机构的投资和管理能力直接决定着长期资金入市能否实现保值增值的目的。结合国外经验和我国的现状，相机选择全部委托或部分委托模式是我国长期资金入市可供选择的模式。作为重要的专业投资管理机构之一，证券公司在长期资金入市中可以迎来资产管理业务、经纪业务、机构业务以及研究业务等的发展机遇。但是入市法律障碍、A股市场投资价值较低、风险控制不足，以及包括证券公司在内的投资管理机构自身专业投资和管理能力不足制约了长期资金入市。

为积极引导、协调、支持多种长期资金进入资本市场，鼓励包括券商等在内的投资管理机构服务好长期资金入市，建议如下：

（1）消除长期资金入市法律障碍

针对制约养老金、银行理财资金等长期资金入市的相关法律、规定，进行配套修订、衔接，消除限制长期资金入市的法律障碍。

（2）明确各类投资的比重，确保长期资金投资的安全性

海外经验显示，长期资金入市后的可选投资标的非常广泛，在实践中配置于固定收益类产品的比重较大，权益类及其他高风险资产类别的比重相对较小。建议根据长期资金的不同类型，明确各类投资品种的比重。

（3）放松证券行业管制，扩大长期资金投资的范围和品种

目前，券商的资产管理局限于股票、债券等证券类产品，产品严重同质化，无法满足长期资金的需求，建议逐步放松管制，扩大长期资金的投资标的，将未上市公司股权、信托、PE基金及传统投资领域之外的大宗商品、矿产、艺术品等实物资产纳入。由传统的“证券资产管理”模式向全方位资产管理模式发展。此外，现行规定下，券商资产管理不得向客户保证其资产本金不受损失或保证最低收益，但长期资金入市时的资金安全考量是第一位的，建议修改相关规定，允许券商进行保本型产品、分级产品等结构化产品创新。

（4）创新券商激励机制，为长期资金投资管理吸纳高层次专业人才

证券行业是人力资本密集的行业，人才是证券公司最重要的资产，而股权激励是证券公司留住人才的重要手段。建议可以从以下几个角度入手，试行股权激励计划。一是加强各主管部门的沟通，争取各股东的支持，在存量股份中试行员工持股计划，二是试行“准股票期权”计划。在未上市时试行“准股票期权”计划，即经理人员可与证券公司签订“准股票期权”合约，以公司净资产作为标的，按净资产乘以一个系数确定行权价和“行权日市场价”；三是上市后，实行一般意义上的期股计划。