进入5月份，国内外经济数据的发布以及调控政策实施令国内投资者的谨慎情绪与日俱增，这一情绪的逐渐弥漫直接导致了A股市场在五月份的震荡调整。具体而言，因面临国内外经济增长回落的压制，业绩增长前景并不乐观，同时国内持续实施的紧缩调控、美欧两大发达经济体日趋强化的紧缩调控预期令国内流动性预期走向悲观，于是在业绩提升受制且流动性预期悲观的共同影响下，A股市场的回调成为必然选择。

对于节后A股市走势的判断，关键仍在于经济增长和流动性趋势这两个核心要素。对于前者，美欧经济前景及国内去库存至关重要；而对于后者而言，国内的通胀趋势以及QE2后美国政策的走向则是关键所在。

一、内外交困，担忧上升，大盘跌破2800点

大盘经过4、5月份的连续调整，应该说对于市场的打压非常之大。特别是5月份的行情，基本上没有任何反弹的机会，都是盘整——下跌的格局，大盘一度破位2700点，逼近年内低点2661点。不过在收官之战中，大盘终于迎来久违的反弹，勉强守住2700点。但个股板块普跌，成交量也持续缩量。

（一）复苏隐现放缓迹象，政策面临转向压力

就5月份美日欧三大发达经济发布的经济数据而言，世界经济复苏出现放缓迹象，而且投资者对欧债危机的担忧也有所提升，5月内评级机构先后下调希腊、意大利和日本的信用评级，其中希腊融资成本显著提升。

美国数据显示，其国内经济景气指标出现回落态势，4月份PMI、服务业PMI和芝加哥PMI指数均出现不同程度下降，分别较3月份回落0.8、4.5和3.0个百分点，与此同时，国内产能利用率的回落同样表明趋弱的终端需求，而且房地产市场也依然清冷。结合此前发布的美国一季度GDP数据，我们认为美国经济正面临增速回落的风险，而与此同时，QE2结束后政策的走向也是投资者担忧的重点所在。虽然目前美国的政策核心依然是如何有效提升国内经济的内生增长动力，但是随着赤字负担的不断提升以及核心CPI的逐步走高，政策转向的时间窗口将越来越近。

在欧洲，尽管数据表明，英法德三国的一季度GDP增速均较去年四季度有所提升，但是5月份PMI数据则给出某些警示——到欧元区PMI和服务业PMI数据分别较4月份回落3.2和1.3个百分点，其降幅远超过去三年的历史同期水平。在经济景气回落的同时，欧洲地区的通胀水平则是持续抬升，5月份欧元区CPI、核心CPI和英国CPI分别较4月份提升0.1、0.3和0.5个百分点。另外，希腊和意大利的信用评级先后遭到下调，从而导致投资者对欧债危机的担忧情绪持续提升，国债收益率的震荡走高大大增加了希腊、爱尔兰和葡萄牙三国未来的融资成本。

（二）供需数据现冲突，市场担忧情绪强化

进入5月份，PMI数据继续提示国内经济景气程度的回落，随后工业增加值增速的超预期回落以及用电量增速的回落无疑成为经济增速回落的有力证据，然而相对于此，以三驾马车为代表的需求端数据并未显示出如此明显的经济增速下降趋势。虽然供需两端数据间存在一定冲突，但是担忧情绪还是日渐强化。

回顾历史数据可以发现，工业增加值等供给端数据与三驾马车为代表的需求端数据间并非并行不悖。因此，考虑到目前较高的通胀水平以及已然开始的去库存过程，供需两端数据间出现冲突就是必然的结果。在这种供需端数据出现冲突的情况下，国内经济增速水平将出现短暂的回落，这必然会强化A股市场投资者的谨慎心态，这种心态将随着重要经济指标的发布而适时做出调整。

除工业增加值和三驾马车数据间存在冲突外，发电量增速回落和国内诸多省分陷入“电荒”同样令投资者无所适从。目前出现的电荒并非源于新经济周期启动所导致的电力供求失衡，而是源于电力建设投资不足、节能减排压力缓和后重工业增速激增以及大面积亏损令发电企业发电积极性不高等因素。因此，目前的“电荒”现象仅仅是结构性电荒的集中体现。综合而言，与工业增加值增速回落一样，发电量增速的回落从另一侧面表明经济增速的短期回落。

（三）通胀形势不容乐观，紧缩调控仍是核心

在经济增速出现短期回落的同时，通胀阴云不仅没有随之散去，非食品CPI增速的继续走高、5月份以来多种农产品价格的反季节走高都令未来的通胀形势并不乐观，CPI环比增速的提升或将部分抵消基数效应减弱对通胀压力的缓和。

数据表明，4月份在CPI增速继续小幅走高的同时PPI当月增速有所回落，就环比而言，4月份CPI环比增速为0.1%，较3月份提升0.3个百分点，其中非食品价格增速由3月份的0.2%提升至0.4%。另外商务部数据显示，进入5月份食品类价格周环比出现持续走高的态势，其中粮食价格周环比维持高位，猪肉和蛋类价格周环比则持续走高，同时蔬菜类价格周环比增速也出现反季节性提升。于是，在非食品价格增速稳中有升的同时，进入5月份后诸多食品类价格周环比增速的提升将令5月份CPI同比增速较4月份继续小幅攀升。

正是考虑到目前依旧严峻的通胀水平，管理层在已经看到工业增加值增速明显回落的情况下，仍继续推进紧缩的调控政策，人民银行于5月12日宣布再度将法定存款准备金率提升0.5个百分点。尽管央行继续将数量化政策作为调控的主要工具这一行为表明，其希望在控制通胀预期的同时尽量减少对经济的负面冲击，但伴随数量化调控的不断推进，资金价格将开始逐步抬升，自5月第二周开始Shibor利率的震荡抬升就是最好的证明。

二、6月份A股市场何去何从？

考虑到连续和缩量迹象的出现，6 月初出现小幅度反弹仍是大概率事件，但反弹在2800点之上将有较大阻力。后市仍将是弱势震荡筑底的过程。

（一）市场仍面临加息窗口

虽然5月份央行继续动用上调存款准备金率措施，但未来的通胀形势依然严峻。

（1）从海外来看，美元的反弹还处于较为反复的状态。虽然前期有走强迹象缓和输入型通胀，但近期有出现回探，整体的走势还较为反复，因此输入型通胀压力并没有完全消除。

（2）近期旱涝天气诱发的新涨价因素难以消除。由于此次旱涝涉及省份较多，影响减产后非常有可能诱发粮食价格的上涨。而粮价在CPI中占的比重较多，因此，对于未来通胀的影响会非常明显。这种由于天气诱发的新涨价因素短期仍难以消除。因此，预计5月份CPI仍将处于高位，包括未来的6月份CPI可能也不会那么快的下降，这也和非食品价格的攀升以及发改委上调终端销售电价（工业用电）有较大关联。在通胀依然居高不下的态势下，6月份仍将是央行加息的时间窗口。从之前的情况来看，央行加息频率是2个月一次，正好6月份距离上次加息两个月时间，可能性非常大。因此，加息政策和加息政策的预期都可能给市场带来一定的冲击。

（二）经济下行风险加大

在担忧通胀、担忧紧缩政策的同时，市场对经济下滑的担忧也开始加重。

首先，今年以来的连续性紧缩政策在控通胀的同时，本身就会对经济产生压制，一季度GDP增速出现持续放缓的态势，而工业增加值增速也在适度下滑，虽然仍维持在10%以上，但环比增速下滑。具体来看，4月份规模以上工业增加值同比增长13.4%，比3月份回落1.4个百分点，环比增长0.93%，增幅低于上月。分轻重工业看，重工业增长14.0%，轻工业增长11.9%， 两者均比上月有所下降。这说明，受到通胀压力影响，企业为控制成本加大库存，而外部又受到信贷紧缩和电荒效应影响，工业生产有所放缓。经济将出现一段时间的去库存化过程，导致短期内的生产和需求增速减缓，进而影响到经济总体增速。

其次，从PMI指数也可以看到经济存在下滑风险。PMI指数经过短暂回升后，再次延续回落势头，显示出伴随我国经济结构调整，经济增长处在适度回调过程之中。从需求的先行指标看,新订单指数环比下降1.4个百分点至53.8%，创2010 年9月份以来新低。

（三）资金面会略有缓和

从5 月份的融资情况来看，据统计显示，5月份A股市场股权融资合计385.86亿元，环比缩减五成，同比缩减三成。股权融资规模的降低主要是增发和配股的降低，而5月份首发IPO募集资金264.41亿元，略高于4月。

不过，根据wind 统计，前5个月证券市场融资总额已经达到了4384亿元。此外， 目前共有167家上市公司公布了增发预案，预计募集资金将达到4195亿元；共有49家上市公司的公司债仍处于预案阶段，预计将募集资金680.8亿元, A 股年内融资有可能超过万亿，与2010年的融资额相当。

从银行同业拆借利率走势可以看到，5月初期资金面受到上调存款准备金率影响出现紧张局面，不过在5月末资金面有所缓和，拆借利率有所回落。

而6月份公开市场上解禁资金规模高达6010亿元，并且前三周为资金释放高峰，有望对银行间市场流动性得到缓和。

而从流动性的另外指标，即M1和M2增速来看，在信贷严控态势下，货币增速继续下滑势头，4月份M1增速已经只有12.9%，已经处于2009年以来的新低水平。考虑到货币供应量在经济中的作用，继续下降对于经济运行会带来不利影响，因此虽然资金不会那么快放松，但进一步加深的可能性在降低。

而在解禁减持压力方面，由于5月份市场行情陷入低迷，5月份大小非在二级市场上直接减持的欲望有所降低，但在大宗交易平台却成为新的减持渠道，减持规模超过4月份。对于6月份的限售股情况来看，据数据显示，6月份股改限售股的解禁市值为332.70亿元，比5月份减少390.78亿元，减少幅度为54.01%；首发、增发配售、定向增发等部分的解禁市值为1253.00亿元，比5月份减少183.50亿元，减少幅度为12.77%。6月份合计限售股解禁市值为1585.70亿元，比5月份减少574.28亿元，减少幅度为26.59%。6月份解禁市值减少两成多，为2011年内偏低水平。解禁压力降低，对于缓和市场担忧和缓解调整压力会起到一定帮助。