新三板市场环境低迷

今年以来，新三板挂牌企业数量大幅减少，券商挂牌业务萎缩。根据choice统计的数据显示，截至5月23日，2018年新三板新增挂牌企业数量仅为268家，而上一年同期新增挂牌企业的数量已经达到了1056家，2018年截至目前的数据仅为去年同期的25%。

图表1：新三板2014~2018年挂牌企业数量

资料来源:Wind

不少做市券商面临挂牌业务萎缩的考验。2014年以来，券商的新三板挂牌业务疯狂扩张。部分券商在挂牌推荐业务时为冲量仅赚取挂牌费用，后期持续监督人力成本较高，利润被压缩。面对挂牌数量萎缩的环境，券商营业部首先迎来调整，一些新三板团队承做团队放弃或转型。新三板债券承销和推荐挂牌业务人员也受到较大影响，甚至在全国股转系统内部负责挂牌事宜的团队也开始缩减人员规模。

新三板“破净”企业增加，新三板做市商业务萎缩。截至5月21日， Choice数据显示，除4370家停牌和470家尚未公布2017年年报的公司外，在其他6197家挂牌公司中，1180家公司“破净”。剔除金融行业公司后为1150家。做市公司属于重灾区，近3成“破净”。在1282家做市公司中，369家“破净”。从“破净”公司所在行业来看，制造业（602）、软件计算机信息服务业（235）、租赁和商业服务业（55）及建筑行业（52）居前。总体来看，“破净”公司业绩表现不佳，其中563家净利润同比出现下滑，财务问题和公司治理问题较多。

图表2：2018年新三板“破净”企业数量排名靠前行业

资料来源：Wind

多家新三板挂牌公司宣布做市商退出。2018年以来，做市商正在疯狂退出新三板市场。　东吴证券是最早开始新三板做市业务的券商之一。根据统计，东吴证券2018年以来已经退出了多达73家企业的做市。根据Wind数据显示，东吴证券做市企业数量的最高峰为195只，但截至5月23日做市企业数量仅40家，减少155家，减少幅度达80%。做市企业数量减少最高的是广州证券。其初始做市企业为329家，截至5月23日，做市企业仅剩141家，减少187家;其次是光大证券(601788)，初始做市企业276家，最新做市企业仅有94家，今年以来光大证券是退出做市标的第二多的券商。而与此同时，截至5月23日，新三板无新增做市券商。

上市公司并购新三板企业热情提升

随着新三板市场环境的低迷，上市公司并购新三板企业数量增多。Choice“上市公司并购挂牌企业”统计数据，截至5月23日，以首次公告日为基准，剔除同一并购事件，以及并购停止案例后，今年以来，上市公司并购新三板企业共公告53例，完成11例，新增案例个数较去年38个同比增长40%。并购金额方面，2018年至今公告累计交易金额120亿元，2018年并购交易金额在1亿元至5亿元区间的案例占比36%，如果除去未提供数据的案例后，占比50%。其中，今年以来，上市公司并购新三板交易金额超过10亿的有3家，占比6%。分别为隆平高科并购联创种业(430625.OC)、启迪桑德并购浦华环保(835956.OC)，深圳惠程并购爱酷游(835089.OC)。

并购案例方面，受让股权比例100%的有15例，占比26%;在50%-100%之间的案例有15个，占比26%;另有7家受让股权比例在50%以下，占比13%;15家没有显示相应数据，占比26%。从被并购的新三板企业来看，有24家有市盈率数据，其中10倍以下的7家，10至20倍之间的10家;20至80倍7家。其中格兰博(837322.OC)最高，为78倍市盈率。盈利状况和成长能力俱佳的新三板企业发生的被并购案例最多，目前主要被工业类上市公司并购。

然而，在并购热潮背后，并购重组无法达成一致的现象也开始涌现。主要原因在于核心条款无法达成一致，市场和政策影响及合规因素等。2018年5月份以来，就有富临运业和泛远国际(835110.OC)、邦讯技术和协成科技(835991.OC)、会稽山与咸亨股份(834794.OC)并购终止。

投资机会判断

    挂牌及做市方面，短期内做市业务停滞或者退出是不可以避免的。但是在精简人员和调整结构以后，新三板业务将会迎来新的方向。筛选盈利能力强和成长性强的企业或项目，参与到上市公司并购中将会是业务精准拓展的典型做法。建议关注业绩能力较强和成长性较强的企业，优质企业将会价值凸显。

投资策略方面，低估值企业蕴含投资机会。目前新三板企业破净率偏高，优质企业存在错杀的可能。目前，可关注低估值的企业，如悦高软件(883298.OC)、模式生物(839728.OC)等，其中悦高软件(883298.OC)股价仅为0.01元/股。考虑到新三板市场的流动性及业绩的不确定性，投资者还需注意投资风险。

投资行业方面，应选择具有成长性的行业，特别是存在IPO可能性及被并购可能性的公司。建议关注净利润3000万以上的公司，这类公司被并购或上市的可能性较强；另一方面，随着“新三板+H股”的放开，目前估值较低的企业在港股上市可提升估值。生物类企业欧林生物(833577.OC)、禾元生物(833101.OC)值得关注。