2018年5月15日凌晨，明晟公司MSCI调整A股纳入MSCI指数体系标的股，234只A股被纳入MSCI指数体系。加入的A股将在MSCI中国指数和MSCI新兴市场指数中分别占1.26%和0.39%的权重。对此，市场表现平淡，2018年5月15日上证综指收盘3192.12点，上涨0.57%，深圳成指收盘10747.99点，上涨0.72%。随后两天，A股市场持续下行，上证综指分别下跌0.71%和0.48%，MSCI利好消息也难阻A股市场短期调整势头。
图表1 上证综指走势
资料来源：wind
一、A股纳入MSCI短期影响有限，长期结构改善与示范效应值得期待
由于沪港通和深港通存在每日交易限额，因此，此次A股234只股票的纳入将分为两个阶段进行，一是从5月底开始，另一阶段是从8月底开始。按照初期5%的纳入权重计算，预计将给A股市场带来增量资金接近150亿美元。即使未来A股完全纳入MSCI，预计直接资金流入可以达到3400亿美元左右。这相对于A股市场目前近10万亿美元市值，月均成交近60万亿人民币（2017年）而言，这些直接资金流入影响十分有限。
从中国台湾股市的经验来看，1996年9月MSCI首次将台湾股市纳入新兴市场指数，纳入50%的市值比例，之后，分别在2000年6月、12月及2005年5月三次提高纳入的市值比例。在此过程中，海外资金不断涌入，累计流入资金超过670亿美元。从1997年以来，台湾股市境外投资者比重从不足10%快速上升到2006年之后的20%以上。由于渐进式增加权重，因此海外资金进入对市场的直接影响并不显著，但是从相对长期的角度来看，台湾股市逐步纳入MSCI指数，权重逐步提高期间，台湾股市明显优于MSCI亚洲指数表现。
图表2 1997年-2011年台湾股市境外投资者持仓比重变化
数据来源：WIND、国信证券发展研究总部
从长期来看，海外资金进入在改善A股市场的投资者结构、优化市场投资行为模式、完善市场监管框架、提高上市公司治理水平等具有积极的作用。从台湾的经验来看，纳入MSCI指数后，台湾股市投资者结构持续改善，机构投资者持股市值占比从1997年的42%上升到2008的60%，机构投资者交易占比从1997年的10%上升到2008年的25%。因此，MSCI对A股市场的纳入能够产生积极的示范效应，引导更多的海外机构投资者进入A股市场，进而改善A股市场的投资者结构。
另外，从此次被纳入MSCI指数的234只A股主要具有三大特征，一是流动性相对较好，入选个股均属于沪港通和深港通标的股，市值均在200亿元以上，55%以上个股市值超过500亿元，平均市值超过1000亿元。MSCI加强对成分股的“任性停牌”管控，一旦拟获纳入MSCI中国指数的成份股在生效前停牌的话，则会被取消纳入资格。二是估值相对较低，入选标的股名单中市盈率8.7倍、市净率1.1倍的金融股占据绝对优势，业绩优异的医药与消费、估值较低的地产等紧随其后，其余行业个股基本上都具有公司规模、行业代表性、蓝筹股等特性。入选个股中50%以上个股市净率低于2倍，50%以上个股扣除非经常性损益后的净资产收益率高于10%。随着MSCI纳入A股市场权重的逐步提高，资金持续流入有助于提振估值较低一线及二线蓝筹股股价，强化A股市场价值投资理念，优化A股市场投资者行为模式。
二、“打铁还需自身硬”，A股市场上扬需要自身投资价值提升
“打铁还需自身硬”，234只A股被纳入MSCI指数体系是推动A股市场的外部力量，而A股市场自身投资价值提升是保障未来持续上涨行情的核心力量。
1、A股相对估值优势已经显现
2018年5月，全部A股平均市盈率17.6倍，市净率1.73倍，美国纽约证券交易所全部股票平均市盈率17.24倍，市净率1.98倍，全部A股估值与美国纽约证券交易所全部股票的估值相近。A股中小板市盈率34.54倍，市净率3.23倍，美国纳斯达克交易所全部股票平均市盈率25.62倍，市净率4.09倍，A股中小板估值与美国纳斯达克全部股票估值相近。创业板市场平均市盈率46.15倍，市净率4.01倍，市净率与美国纳斯达克市场相当，市盈率则高80%左右。因此，从估值的角度来看，不管是2008年11月还是2018年5月，A股市场主要板块的估值情况与美国股市都十分接近，当前A股市场投资价值已经凸显。
图表3 A股市场与美国股市估值情况
|
板块 |
市盈率(整体法)
2008年11月6日
（2008年中报） |
市净率(整体法)
2008年11月6日
（2008年中报） |
市盈率(整体法)
2018年5月4日
（2017年年报） |
市净率(整体法)
2018年5月4日
（2017年年报） |
|
全部A股 |
22.94 |
1.86 |
17.60 |
1.73 |
|
上证A股 |
22.70 |
1.90 |
14.33 |
1.42 |
|
深证主板A股 |
22.90 |
1.56 |
19.27 |
1.86 |
|
中小企业板 |
31.02 |
2.13 |
34.54 |
3.23 |
|
创业板 |
- |
- |
46.15 |
4.01 |
|
美国股市 |
|
|
|
|
|
NYSE全部股票 |
19.59 |
1.54 |
17.24 |
1.98 |
|
NASDAQ全部股票 |
26.99 |
2.11 |
25.62 |
4.09 |
数据来源：Wind，国信证券发展研究总部
从A股市场与美国股市行业估值的对比来看，A股市场金融、能源、房地产三大行业估值明显低于美国股市。A股市场日常消费、电信服务两大行业估值明显高于美国股市。而工业、医疗保健、公用事业、可选消费、信息技术、材料这六大行业中美股市估值基本上相近。
图表4 A股市场与美国股市行业估值情况
|
行业 |
A股 |
美股 |
||
|
市盈率 |
市净率 |
市盈率 |
市净率 |
|
|
能源 |
19.0 |
1.3 |
36.2 |
2.1 |
|
材料 |
19.8 |
2.3 |
23.5 |
2.9 |
|
工业 |
22.4 |
2.1 |
23.0 |
4.7 |
|
可选消费 |
20.6 |
2.5 |
23.9 |
5.4 |
|
日常消费 |
29.0 |
4.4 |
18.5 |
4.2 |
|
医疗保健 |
35.5 |
4.5 |
31.7 |
4.1 |
|
金融 |
8.7 |
1.1 |
16.9 |
1.4 |
|
信息技术 |
39.9 |
4.0 |
34.0 |
6.0 |
|
电信服务 |
95.5 |
1.4 |
6.8 |
2.0 |
|
公用事业 |
21.3 |
1.7 |
22.2 |
1.9 |
|
房地产 |
12.5 |
1.8 |
32.8 |
2.9 |
数据来源：Wind，国信证券发展研究总部
2、A股基本面持续改善
2018年一季度中国经济运行延续稳中向好态势，GDP同比增长6.8%，增速保持相对平稳增长。第一、二、三产业增加值分别同比增长3.2%、6.3%和7.5%，第二产业增速回升。消费对GDP增长的贡献率为77.8%，较上年同期提升0.6%，拉动GDP同比增长5.3%，消费对GDP拉动作用进一步增强。固定资产投资增速为7.5%，较2017年全年提高0.3个百分点；而民间固定资产投资增速8.9%，较1-2月上升0.8个百分点，创2016年以来最高，民营经济活力有所上升。宏观经济稳中向好为上市公司业绩持续改善提供了有力支撑。2018年一季度，A股市场主要板块盈利能力保持持续回升的态势。
图表5 A股市场上市公司盈利能力
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|
扣除非经常性损益净资产收益率-摊薄（整体法）（单位：%） |
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日期 |
全部A股 |
上证A股 |
深证主板A股 |
中小企业板 |
创业板 |
|
2008-03-31 |
5.51 |
5.77 |
4.25 |
3.86 |
|
|
2009-03-31 |
3.60 |
3.87 |
2.08 |
2.58 |
|
|
2010-03-31 |
4.88 |
5.12 |
3.97 |
3.54 |
1.61 |
|
2011-03-31 |
5.18 |
5.58 |
3.78 |
3.31 |
1.70 |
|
2012-03-31 |
4.55 |
5.03 |
2.89 |
2.53 |
1.67 |
|
2013-03-31 |
4.42 |
4.86 |
3.12 |
2.42 |
1.50 |
|
2014-03-31 |
4.36 |
4.77 |
3.40 |
2.11 |
1.62 |
|
2015-03-31 |
3.97 |
4.28 |
3.21 |
2.65 |
1.58 |
|
2016-03-31 |
3.15 |
3.46 |
2.05 |
2.19 |
1.97 |
|
2017-03-31 |
3.27 |
3.58 |
2.53 |
2.21 |
1.69 |
|
2018-03-31 |
3.43 |
3.68 |
2.96 |
2.54 |
2.05 |
数据来源：Wind，国信证券发展研究总部
3、市场利率下行提升A股投资价值
2018年以来，市场无风险利率水平持续下行，为上市公司盈利改善和价值提升提供强大动力。1年期国债利率从3.7%的高点持续下行至目前3%的水平，下行近20%。
图表6 中国1年期国债利率走势
数据来源：Wind，国信证券发展研究总部
正是由于A股市场估值优势凸显、基本面持续改善、市场利率下行等因素推动A股是市场投资价值不断提升，沪股通与深股通成交明显放大，2018年前4个月沪股通总成交金额累计8029亿元，同比增长166%，深股通总成交金额累计6150亿元，同比增长264%。截止2018年5月17日，沪股通累计净买入2540亿元，深股通累计净买入2031亿元，表明港股资金在跑步入场。
图表7 沪股通和深股通成交情况
|
沪股通 |
深股通 |
|||
|
日期 |
总成交金额 |
累计净买入 |
总成交金额 |
累计净买入 |
|
2018-05-17 |
1100 |
2540 |
974 |
2031 |
|
2018-04-27 |
1796 |
2376 |
1558 |
1907 |
|
2018-03-30 |
1856 |
2102 |
1575 |
1795 |
|
2018-02-28 |
1944 |
2038 |
1343 |
1762 |
|
2018-01-31 |
2433 |
2137 |
1673 |
1689 |
|
2017-12-29 |
1387 |
1956 |
1081 |
1519 |
|
2017-11-30 |
2112 |
1925 |
1623 |
1465 |
|
2017-10-31 |
1291 |
1875 |
1024 |
1388 |
|
2017-09-29 |
1200 |
1863 |
1008 |
1283 |
|
2017-08-31 |
1193 |
1790 |
894 |
1147 |
|
2017-07-31 |
1011 |
1652 |
733 |
1015 |
|
2017-06-30 |
1095 |
1578 |
842 |
865 |
|
2017-05-31 |
843 |
1513 |
614 |
708 |
|
2017-04-28 |
790 |
1477 |
500 |
567 |
|
2017-03-31 |
960 |
1464 |
600 |
480 |
|
2017-02-28 |
664 |
1452 |
335 |
380 |
|
2017-01-26 |
600 |
1306 |
253 |
268 |
数据来源：Wind，国信证券发展研究总部
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