2016年新三板企业突破万家，其规模已经远远超过其他版块的企业。然而，新三板存在挂牌企业质量差异较大，如何从海量企业中挖掘出有投资价值的企业是新三板研究的核心问题。流动性是市场价格发现功能的前提，新三板股票交易缺乏流动性。2016年全年有交易的企业仅占整个新三板的47.53%，超过一半的新三板企业没有任何交易（孙永苑，2017）。在做市制度以及分层制度等创新制度推出之后，新三板整体流动性问题仍然未得到改善，而部分新三板企业流动性得到明显改善，2016年新三板不乏流动性好的牛股。

从2016年1月1日到2017年2月28日，新三板有659家企业区间涨幅大于等于100%，占整个新三板企业的6.09%，其中，做市企业区间涨幅大于等于100%的企业有136家，占做市转让企业的8.3%；协议企业区间涨幅大于等于100%的企业有520，占协议转让企业的5.7%。但是由于新三板整体缺乏流动性，部分股价翻番的新三板企业全年仅交易几天，缺乏流动性的股票价格涨幅无法真实反映企业市值变动。为此，本文试图通过限定条件筛选有一定流动性且股价涨幅翻番的新三板企业，总结其基本特征。回溯是为了更好地掌握新三板企业上涨逻辑，掌握未来新三板投资的动向，为未来筛选活跃且有投资价值新三板企业做准备。因此，在上一篇报告的基础之上，本文限定交易时间区间、交易天数、日均交易额筛选出流动性较好的股价翻番的新三板企业，并总结其基本特征。

1. 股价涨幅翻番企业

本文选择的数据范围是2016年1月1日到2017年2月28日。流动性是股票价格发现功能的基本保障。部分企业，一年交易几次，剩下大部分时间再无任何交易，这样不具有良好流动性企业的涨跌幅不具有参考价值。基于此，该部分限定了新三板企业的流动性，在一定的流动性条件下筛选新三板股票翻番企业。

本文将筛选条件分为四个方面，时间范围、交易天数、日均交易额和交易方式。第一，本文将时间范围限定在2016年1月1日至2017年2月28日。第二，本文用交易天数来控制筛选企业的交易频率。同一时期，整个新三板企业平均交易天数为57.92天，其中，做市转让企业平均交易天数为117.53天；而协议转让企业平均交易天数为24.96天。做市转让企业交易天数远远超过协议转让企业，为了确定交易天数的条件，本文先将交易天数条件设定为大于等于100天，筛选出来的翻番做市转让企业有49家，在此基础上，将交易天数放宽到50天，新增了17家做市转让企业，放宽交易天数条件对筛选结果的影响不大。为了保证做市转让企业和协议转让企业条件的一致性，本文将交易天数统一设置为50天。第三，新三板企业日均交易额方差较大，有的企业日均交易额仅有几千，日均交易量过低的企业也不能说明其股票具有良好的流动性，为此本文筛选条件里面还包括了日均交易额。同一时期，整个新三板企业日均交易额为198.01万元，其中，做市转让企业日均交易额为43.92万元；而协议转让企业日均交易额为282.43万元。总体来看，协议转让企业日均交易额大于做市转让企业。设定日均交易额条件的目的是为了剔除日均交易额异常小的企业，本文设定的该条件较为宽松，筛选条件为日均交易额大于等于10万元。

交易制度是影响企业流动性，进而影响企业股价的重要因素。由于做市转让和协议转让交易制度差异较大，为了企业各项指标的可比性，本文主要将企业分为做市转让企业和协议转让企业来进行分析。

1. 时间范围：时间区间从2016年1月1日至2017年2月28日；

2. 交易天数：一年内产生交易的天数大于等于50天；

3. 日均交易金额：一年内日均成交金额大于等于10万元；

4. 股价区间涨幅：大于等于100%；

5. 交易方式：做市转让或者协议转让。

在不使用筛选的条件下，股价涨幅翻番的企业有659家，其中，做市转让企业和协议转让企业分别有136家和520家[1]。通过以上筛选条件，股价涨幅翻番的企业仅剩149家，其中，做市转让企业和协议转让企业的股价涨幅翻番的企业分别为66家和83家。

1.1 做市转让股价涨幅翻番企业

根据以上条件，本文选出了66只股价涨幅翻番的做市转让企业。根据股价涨幅，我们将翻番企业分为三组：涨幅前十的企业、涨幅处于第十一到二十名的企业和其他翻番企业。股价涨幅前十的企业分别为吉诺股份（832747.OC）、七彩云南（835024.OC）、迅销科技（835200.OC）、八马茶业（834754.OC）、择尚科技（834101.OC）、鹿得医疗（832278.OC）、北教传媒（831299.OC）、能为科技（430281.OC）、天秦装备（833742.OC）、民生科技（832996.OC）；股价涨幅排名十一到二十的企业分别为利达股份（833329.OC）、锡南铸机（831809.OC）、新数网络（834990.OC）、华晋传媒（835570.OC）、恒源食品（832783.OC）、海特股份（831345.OC）、山东绿霸（834117.OC）、多想互动（835212.OC）、讯腾智科（835097.OC）、信通电子（831427.OC），其他股价涨幅翻番的企业见表1。

总体来看，股价涨幅翻番的做市转让企业平均涨幅为257.86%，其中，股价涨幅排名前十的企业平均涨幅为663.55%；股价涨幅十一到二十名的企业平均涨幅为339.24%；其他股价涨幅翻番企业的平均涨幅为151.97%。

从交易天数来看，股价涨幅的做市转让企业平均交易天数为148.2天，其中，股价涨幅排名前十的企业平均交易天数为131.1天；股价涨幅十一到二十名的企业平均交易天数为122.7天；其他股价涨幅翻番企业平均交易天数为157.4天。

表格 1股价涨幅翻番的做市转让企业

数据来源：Wind资讯，国信证券博士后工作站。

1.2 协议转让股价涨幅翻番企业

根据筛选条件，本文选出了83家股价涨幅翻番的协议转让企业，其中，涨幅前十的企业分别为嘉网股份（430498.OC）、格林生物（834447.OC）、宁波水表（834980.OC）、宝中海洋（832167.OC）、万仕隆（833305.OC）、天智航（834360.OC）、申昱环保（430527.OC）、川山甲（836361.OC）、冠盛集团）（834175.OC）、好样传媒（832784.OC）；股价涨幅排名十一到二十的企业分别为利扬芯片（833474.OC）、云端网络（834122.OC）、鼎炬科技（830817.OC）、君信达科（839555.OC）、科顺防水（833761.OC）、科伦股份（832093.OC）、玖隆再生（832718.OC）、瑞纽机械（831203.OC）、八达科技（833430.OC）、鸿鑫互联（835574.OC），其他股价涨幅翻番的企业见表2。

从股价涨幅来看，涨幅翻番的协议转让企业平均涨幅为358.66%，其中，股价涨幅排名前十的企业平均涨幅为848.24%；股价涨幅十一到二十名企业的平均涨幅为587.01%，其他股价涨幅翻番企业的平均涨幅为248.65%。

从交易天数来看，股价涨幅的协议转让企业平均交易天数为112天，其中，股价涨幅排名前十的企业平均交易天数为109.6天；股价涨幅十一到二十名的企业平均交易天数为110.6天，其他股价涨幅翻番企业的平均交易天数为114.44天。

表格 2股价涨幅翻番的协议转让企业

数据来源：Wind资讯，国信证券博士后工作站。

2. 股价涨幅翻番企业基本特征

2.1 企业存续时间：无明显特征

与创业板、纳斯达克企业相比，新三板企业存续时间较短（孙永苑，2016），企业仍然处于发展的初期。

整体来看，新三板企业平均存续时间为11.78年，其中，做市转让和协议转让企业平均存续时间分别为12.48年和11.35年。

对于做市转让企业，股价涨幅排名前十、股价涨幅排名第十一到第二十和其他股价涨幅翻番企业的平均存续时间分别为12.9年、12.7年和13.20年。

对于协议转让企业，股价涨幅排名前十、股价涨幅排名第十一到第二十和其他股价涨幅翻番企业平均存续时间分别为15.2年、11.5年和11.27年。

从个股来看，在做市转让企业中，虎彩印艺（834295.OC）成立的时间最久，其成立于1988年，迄今已经29年，另外，成立时间超过20年的企业还有八马茶业（834754.OC）、山东绿霸（834117.OC）、泰祥股份（833874.OC）、赛德丽（430097.OC）、天秦装备（833742.OC）、信通电子（831427.OC）、安达科技（830809.OC）、孕婴童（832873.OC）、新邦股份（832153.OC）。

在协议转让企业中，宁波水表（834980.OC）成立时间最久，成立于1958年，公司存续时间长达59岁，其他成立时间超过20年的企业分别有春晖智控（831475.OC）、八达科技（833430.OC）、科顺防水（833761.OC）、汇波材料（831522.OC）。

从企业平均存续时间来看，高流动性且股价涨幅翻番的企业的存续时间并无明显的特征，其中也不乏存续时间较长的个股。

2.2 挂牌时间：大多在2014年和2015年

截至2017年2月28日，新三板挂牌企业有10814家，其中，2016年及2017年挂牌的企业占到52.54%，这里将2016年及之后挂牌的企业称为新挂牌企业，其中，对于做市转让企业，新挂牌的企业占到55.2%；对于协议转让企业，新挂牌的企业占到60.86%。

仅针对筛选出的股价涨幅翻番企业，做市转让企业没有新挂牌企业，协议转让企业中新挂牌企业占比为21.69%。从挂牌时间[2]来看，做市转让和协议转让企业平均挂牌时间分别为2.26年和2.07年。

从个股来看，在做市转让企业中，挂牌时间较早的企业分别有腾冉电气（832117.OC）、日兴生物（835197.OC）、能为科技（430281.OC）和朗朗教育（834729.OC），其二者挂牌时间是2011年，后二者挂牌时间是2013年。

在协议转让企业中，科曼股份（430156.OC）、微创光电（430198.OC）、掌纵文化（430217.OC）、伟力盛世（430312.OC）挂牌时间较早，他们挂牌时间分别为2001年、2001年、2006年和2009年。

总体来看，筛选出流动性好且股价涨幅翻番的企业挂牌时间大多在2014年和2015年。

2.3 市值：市值较大，平均市值在10亿左右

新三板企业平均市值为6.15亿元，其中，做市转让和协议转让企业平均市值分别为6.38亿元和5.82亿元。

仅针对股价涨幅翻番企业，企业平均市值为10.57亿元，其中，做市转让和协议转让企业平均市值分别为9.44亿元和12.58亿元。由此来看，股价涨幅翻番的企业平均市值大于整个新三板的平均水平。

截止2017年2月28日，涨幅排名前十的做市转让企业市值为5.3亿元；涨幅排名第十一到第二十的做市转让企业市值为8.97亿元；其他涨幅超过100%企业市值为10.44亿元。从个股来看，筛选出的做市转让企业市值最大的是君实生物（833330.OC），其市值达到了71.67亿元。

截止2017年2月28日，涨幅排名前十的协议转让企业市值为26.88亿元；涨幅排名第十一到第二十的协议转让企业市值为12.48亿元；其他涨幅超过100%企业市值为10.33亿元。从个股来看，筛选出的协议转让企业市值最大的是格林生物（834447.OC），其市值达到了105.92亿元。

流动性好且股价涨幅翻番的企业的市值大概在10亿左右，明显高于新三板企业的平均水平，部分企业市值远远高于平均水平。

2.4 分层：创新层的比例更高

截止2016年2月28日，新三板有948家企业属于创新层，占到新三板企业的8.81%，其中做市转让和协议转让企业属于创新层的比例分别占到36.23%和3.9%。

针对筛选出的股价涨幅翻番的企业，创新层占比为56.10%，其中，做市转让和协议转让企业处于创新层的比例分别为50.77%和30.49%。

与整体相比，流动性好且股价翻番企业更多属于创新层企业。

数据来源：Wind资讯，国信证券博士后工作站。

图 1股价涨幅翻番企业分层状态

对于做市转让的企业，股价涨幅排名前十、股价涨幅排名第十一到第二十和其他股价涨幅翻番企业属于创新层的比例分别为60%、40%和52.17%。

对于协议转让的企业，股价涨幅排名前十、股价涨幅排名第十一到第二十和其他股价涨幅翻番企业属于创新层的比例分别为30%、40%和28.57%。

2.5 行业：制造业居多

根据证监会行业划分，新三板企业行业分布在制造业和信息传输、软件和信息技术服务业最多，两者分别有5449家、2133家，占到整个新三板企业的50.39%、19.72%，其他企业分布较多行业分别为租赁和商务服务业，批发和零售业、科学研究和技术服务业，建筑业。

数据来源：Wind资讯，国信证券博士后工作站。

图 2新三板企业行业分布

对于筛选出的股价涨幅翻番的企业而言，制造业依然占到50%以上，其中，做市转让企业主要分布在制造业，信息传输、软件和信息技术服务业，科学研究和技术服务业，占比分别达到61.54%、12.31%和6.15%；协议转让企业主要分布在制造业，信息传输、软件和信息技术服务业，农、林、牧、渔业，批发和零售业，分别占比为57.32%、14.63%、8.54%、4.88%。

高流动性且股价涨幅翻番的企业行业分布于总体行业分布特征相似，多集中在制造业，信息传输、软件和信息技术服务业。

数据来源：Wind资讯，国信证券博士后工作站。

图 3股价涨幅翻番做市转让企业行业分布

数据来源：Wind资讯，国信证券博士后工作站。

图 4股价涨幅翻番协议转让企业行业分布

2.6 区域：沿海一带和北京地区

从新三板企业整体地区分布来看，新三板企业主要分布在广东省、北京、江苏省、浙江省、上海、山东省，分别占到新三板企业的15.86%、14.36%、12.23%、8.86%、8.78%和5.52%。

数据来源：Wind资讯，国信证券博士后工作站。

图 5新三板企业地区分布

对于筛选出的股价涨幅翻番的企业，做市转让企业分布区域最多的地方分别为北京、广东省、江苏省、上海、浙江省、山东省，分布在以上省市的做市转让企业分别占做市转让企业的16.92%、15.38%、13.85%、13.85%、10.77%和6.15%。

同样对于筛选出的股价涨幅翻番的企业，协议转让企业分布区域最多的地方分别为广东省、河南省、北京、湖北省、山东省、安徽省、福建省，分布在以上省市的协议转让企业占比分别为12.20%、8.54%、8.54%、7.32%、7.32%、7.32%、6.10%和6.10%。

数据来源：Wind资讯，国信证券博士后工作站。

图 6股价涨幅翻番做市转让企业地区分布

数据来源：Wind资讯，国信证券博士后工作站。

图 7股价涨幅翻番协议转让企业地区分布

从地区分布来看，高流动性且股价涨幅翻番企业分布最多在广东省和北京等地区，地区分布与整体无明显差异，主要分布在沿海地区和北京。

3. 股价涨幅翻番企业财务特征和估值水平

本文筛选出的区间内流动性好且股价涨幅翻番的股票，该类企业财务特征有何规律，这些规律对于指导未来筛选有投资价值的新三板企业是否有指导意义。下文将从企业成长性、盈利能力和企业估值水平四个方面展现筛选出的财务特征。

3.1 成长性：高成长性

高成长性是新三板企业最重要的特征，新三板企业成长性明显好于创业板和纳斯达克上市企业（孙永苑，2016），成长性也是新三板企业研究最为关注的变量。

首先，我们选择2015年营业总收入、利润总额、净利润同比增长率刻画企业的成长性。

数据来源：Wind资讯，国信证券博士后工作站。

图 82015年做市转让企业增长率

整体上看，2015年新三板企业营业总收入、利润总额、净利润同比增长率分别为49.53%、89.79%和90.59%，其中，做市转让企业营业总收入、利润总额、净利润同比增长率分别为39.46%、77.56%和79.77%。

对筛选出的股价涨幅翻番的做市企业，2015年营业总收入、利润总额、净利润同比增长率分别为59.81%、129.53%和128.58%。平均来看，股价涨幅翻番的做市转让企业三个指标的增长率大于新三板做市转让企业的平均水平。具体来看，股价涨幅排名前十的做市转让企业2015年营业总收入、利润总额、净利润同比增长率分别为66.82%、124.79%和124.74%；股价涨幅排名第十一到第二十的做市转让企业2015年营业总收入、利润总额、净利润同比增长率分别为60.4%、269.9%和297.23%；其他股价涨幅翻番企业2015年的营业总收入、利润总额、净利润同比增长率分别为58.16%、105.91%和101.42%。对于个股，营业总收入、总利润和净利润增长率最高的企业分别为波智高远（430754.OC）、利达股份（833329.OC）和利达股份（833329.OC），它们的增长率分别为448.84%、852.75%和941.55%。

数据来源：Wind资讯，国信证券博士后工作站。

图 92015年做协议转让企业增长率

对所有协议转让企业，企业2015年营业总收入、利润总额、净利润同比增长率分别为51.24%、92.43%和92.97%。

对筛选出的股价翻番的协议转让企业，企业2015年营业总收入、利润总额、净利润同比增长率分别为55.60%、110.99%和104.79%。平均来看，股价翻番的协议转让企业成长性优于协议转让企业的平均水平。具体来看，股价涨幅排名前十的企业2015年营业总收入、利润总额、净利润同比增长率分别为36.63%、52.30%和62.91%；股价涨幅排名第十一到第二十的协议转让企业2015年营业总收入、利润总额、净利润同比增长率分别为33.81%、108.91%和126.86%；其他股价涨幅翻番企业2015年的营业总收入、利润总额、净利润同比增长率分别为65.18%、138.00%和127.06%。对于个股，营业总收入、总利润和净利润增长率最高的企业分别为科盾科技（835902.OC）、博元电力（833227.OC）和中旭石化（833538.OC），它们的增长率分别为667.59%、866.27%和773.01%，另外，股价涨幅前十的企业2015年营业总收入下跌的企业有5家，它们分别是嘉网股份（430498.OC）、宁波水表（834980.OC）、天智航（834360.OC）、申昱环保（430527.OC）和川山甲（836361.OC），其中2015年净利润下降的企业为申昱环保（430527.OC）。

总体上来看，流动性好且股价翻番的做市企业营收和利润增长率均高于新三板做市转让企业整体水平；同时，流动性好且股价翻番的协议转让企业营收和利润增长率仅略高于新三板协议转让企业整体水平；两者相比，股价涨幅翻番的企业中，做市转让企业成长性更好。

其次，一年财务指标的增长率容易受到突发事件的影响，为此，这里我们还选择了2013年到2015年三年企业营业总收入、营业利润、利润总额和净利润平均增长率。然而3年企业增长率数据缺失较多，数据没有涵盖所有股价涨幅翻番的企业，3年期的增长率指标仅作为参考。

数据来源：Wind资讯，国信证券博士后工作站。

图 102015年做市转让企业3年平均增长率

整体上看，2015年新三板企业营业总收入、营业利润、利润总额和净利润3年平均增长率分别101.96%、91.42%、117.78%和117.26%，其中，做市转让企业3年企业营业总收入、营业利润、利润总额和净利润平均增长率分别120.55%、128.20%、158.91%和153.83%。

对于股价涨幅翻番的做市转让企业，企业营业总收入、营业利润、利润总额和净利润3年平均增长率分别为64.05%、80.72%、141.20%和125.09%。平均来看，股价翻番做市企业三年平均增长率高于做市转让企业的平均水平。具体而言，股价涨幅排名前十的企业营业总收入、营业利润、利润总额和净利润3年平均增长率分别为133.21%、237.06%、434.43%和442.33%；股价涨幅排名第十一到第二十企业营业总收入、营业利润、利润总额和净利润3年平均增长率分别为118.40%、162.91%、213.02%和242.95%；其他股价涨幅翻番企业营业总收入、营业利润、利润总额和净利润3年平均增长率分别为140.91%、266.38%、405.19%和375.28%。

对于个股而言，在做市转让企业中，营业总收入、营业利润、利润总额和净利润3年平均增长率最高的企业分别为波智高远（430754.OC）、益立胶囊（832174.OC）、北教传媒（831299.OC）和北教传媒（831299.OC），它们的增长率分别为713.95%、871.76%、974.46%和988.04%。

数据来源：Wind资讯，国信证券博士后工作站。

图 112015年协议转让企业3年平均增长率

新三板协议转让企业营业总收入、营业利润、利润总额和净利润3年平均增长率分别90.81%、66.92%、 88.20%和91.47%，其中，股价涨幅翻番的协议转让企业营业总收入、营业利润、利润总额和净利润3年平均增长率分别为78.83%、222.55%、209.23%和182.88%。平均来看，股价翻番的协议转让企业3年利润平均增长率均高于协议转让企业平均增长率。具体而言，涨幅排名前十的企业营业总收入、营业利润、利润总额和净利润3年平均增长率分别为222.71%、379.23%、504.02%和274.53%；涨幅排名第十一到第二十企业营业总收入、营业利润、利润总额和净利润3年平均增长率分别为31.72%、561.77%、228.28%和236.02%；其他股价涨幅翻番企业营业总收入、营业利润、利润总额和净利润3年平均增长率分别为68.46%、160.56%、166.43%和166.56%。

对于个股而言，在协议转让企业中，3年营业总收入、营业利润、利润总额和净利润平均增长率最高的企业分别为科润电力（834062.OC）、天立坤鑫（833553.OC）、科润电力（834062.OC）和中绿环保（832580.OC），它们的增长率分别为641.03%、945.56%、965.36%和841.62%。

由此来看，流动性好且股价翻番企业营业总收入以及各类利润三年平均增长率均高于新三板整体水平。三年平均增长率指标缺失较多，该类均值仅能反映部分企业的成长性。尽管如此，针对有数据的企业，流动性好且股价翻番企业的成长性仍然优于其他新三板企业平均水平。

最后，平均增长率容易受到负值的影响，复合增长率在衡量成长性时更具有稳定性。对于企业成长性，本文还选择了企业2013-2015年3年企业营业总收入、净利润复合年增长率。同样，三年期的复合增长率数据缺失较多，仅供参考。复合增长率公式如下：

，

其中， 代表的是企业2015年营业总收入或者净利润， 代表的是2013年营业总收入或者净利润的绝对值， 表示的是营业总收入或者净利润的三年复合增长率。

数据来源：Wind资讯，国信证券博士后工作站。

图 122015年做市转让企业3年复合增长率

整体上看，2015年新三板企业3年期营业总收入、净利润复合增长率分别27.24%和21.16%，其中，做市转让企业3年期营业总收入、净利润复合增长率分别33.24%和45.14%；协议转让企业3年期营业总收入、净利润复合增长率分别23.50%和5.15%。同样，三年期的复合增长率数据缺失，三年期数据结果仅供参考。

对于筛选出的股价翻番做市转让企业，企业3年期营业总收入、净利润复合增长率分别为33.27%、97.07%。平均来看，营业总收入的复合增长率略高于做市转让企业的平均水平，净利润复合增长率远远高于做市转让企业的平均水平。具体而言，股价涨幅排名前十的做市企业3年期营业总收入、净利润复合年增长率分别为28.92%和56.55%；股价涨幅排名第十一到第二十的做市转让企业3年期营业总收入、净利润复合年增长率分别为27.69%和97.16%；其他股价涨幅翻番企业3年期营业总收入、净利润复合年增长率分别为35.00%和104.11%。

对于个股而言，在做市转让企业中，营收和利润三年复合增长率最高的企业分别为网智天元（832112.OC）和益立胶囊（832174.OC），它们的增长率分别为156.92%和330.82%。

数据来源：Wind资讯，国信证券博士后工作站。

图 132015年协议转让企业3年复合增长率

对于协议转让企业，企业3年期营业总收入、净利润复合年增长率分别为23.07%和82.99%。平均来看，营业总收入3年期复合增长率略低于协议转让企业的平均水平，净利润3年期复合增长率远远高于协议转让企业的平均水平。对于股价翻番协议转让企业，价格涨幅排名前十的协议转让企业3年企业营业总收入、净利润复合年增长率分别为33.99%和23.46%；价格涨幅排名第十一到第二十的做市转让企业3年企业营业总收入、净利润复合年增长率分别为9.25%和38.89%；其他价格涨幅翻番企业3年企业营业总收入、净利润复合年增长率分别为23.36%和93.72%。

对于个股而言，在协议转让企业中，营收和利润三年复合增长率最高的企业分别为颍元股份（831136.OC）和科顺防水（833761.OC），它们的增长率分别为172.56%和664.67%。

总体上来看，流动性好且股价涨幅翻番企业3年企业营业总收入、净利润复合年增长率显高于新三板整体水平。

综合三种衡量企业成长性指标，流动性好且股价涨幅翻番的新三板企业属于不折不扣的高成长企业。

3.2 盈利能力：盈利能力较好

成长性衡量的是企业成长空间，预示着未来的发展。盈利能力则反映企业利用当前资源创造利润的能力。总体来看，新三板挂牌企业盈利能力也优于创业板和纳斯达克上市企业，新三板企业具有“以小博大”的特征（孙永苑，2016）。为了衡量股价涨幅翻番企业盈利能力，这里选用了企业净资产收益率ROE(平均)、净资产收益率ROE(加权)、总资产报酬率ROA、销售净利率4个指标。

首先，该部分使用2015年新三板企业净资产收益率ROE(平均)、净资产收益率ROE(加权)、总资产报酬率ROA指标衡量盈利能力。

数据来源：Wind资讯，国信证券博士后工作站。

图 142015年做市转让企业盈利能力

整体上看，2015年新三板企业净资产收益率ROE(平均)、净资产收益率ROE(加权)、总资产报酬率ROA分别14.37%、16.59%和9.51%，其中，做市转让企业净资产收益率ROE(平均)、净资产收益率ROE(加权)、总资产报酬率ROA分别14.23%、16.61%和9.08%。

对于筛选出的股价翻番的做市转让企业，2015年企业净资产收益率ROE(平均)、净资产收益率ROE(加权)、总资产报酬率ROA分别为20.94%、23.84%和13.71%。平均来看，股价翻番的做市转让企业净资产和总资产回报率均高于做市转让企业平均水平。具体而言，股价涨幅排名前十企业2015年企业净资产收益率ROE(平均)、净资产收益率ROE(加权)、总资产报酬率ROA分别为22.87%、26.23%和17.19%；股价涨幅排名第十一到第二十的做市转让企业2015年企业净资产收益率ROE(平均)、净资产收益率ROE(加权)、总资产报酬率ROA分别为45.75%、48.24%和31.27%；其他股价涨幅翻番企业2015年企业净资产收益率ROE(平均)、净资产收益率ROE(加权)、总资产报酬率ROA分别为20.94%、23.84%和13.71%。

对于个股而言，在做市转让企业中，2015年净资产收益率ROE(平均)、净资产收益率ROE(加权)、总资产报酬率ROA最高的企业分别为多想互动（835212.OC）、波智高远（430754.OC）、华晋传媒（835570.OC），它们分别为90.45%、144.95%和75.48%。

数据来源：Wind资讯，国信证券博士后工作站。

图 152015年协议转让企业盈利能力

新三板协议转让企业净资产收益率ROE(平均)、净资产收益率ROE(加权)、总资产报酬率ROA分别15.06%、16.43%和11.72%。对于筛选出的股价翻番的协议转让企业，2015年净资产收益率ROE(平均)、净资产收益率ROE(加权)、总资产报酬率ROA分别为17.22%、16.61%、25.21%和11.52%。平均来看，股价翻番的协议转让企业的净资产和总资产收益率均高于协议转让企业的平均水平。

具体而言，股价涨幅排名前十的企业2015年净资产收益率ROE(平均)、净资产收益率ROE(加权)、总资产报酬率ROA分别为-3.46%、52.36%和-1.38%；股价涨幅排名第十一到第二十的协议转让企业2015年净资产收益率ROE(平均)、净资产收益率ROE(加权)、总资产报酬率ROA分别为19.20%、18.72%和13.05%；其他股价涨幅翻番企业2015年企业净资产收益率ROE(平均)、净资产收益率ROE(加权)、总资产报酬率ROA分别为20.18%、21.93%和13.36%。

对于个股而言，在协议转让企业中，2015年净资产收益率ROE(平均)、净资产收益率ROE(加权)、总资产报酬率ROA最高的企业分别为掌纵文化（430217.OC）、好样传媒（832784.OC）和创泽信息（831712.OC），它们分别为76.76、373.96和53.88。在股价涨幅前十的企业中，好样传媒（832784.OC）、天智航（834360.OC）、申昱环保（430527.OC）三个企业2015年三个指标均为负值，其中，好样传媒（832784.OC）2015年净资产收益率ROE(平均)、净资产收益率ROE(加权)、总资产报酬率ROA分别为-160.24%、373.96%和-102.20%。

其次，企业销售净利率也是常规衡量盈利能力的重要指标。

数据来源：Wind资讯，国信证券博士后工作站。

图 162015年做市转让企业销售净利率

整体上来看，2015年新三板企业销售净利率为4.36%，其中，做市转业销售净利率为9.88%，而对于股价翻番的做市转让企业，2015年企业销售净利率为9.72%。股价翻番做市企业销售净利率也高于做市企业平均水平。具体而言，股价涨幅排名前十企业2015年企业销售净利率为13.41%；股价涨幅排名第十一到第二十企业2015年企业销售净利率为12.73%；其他股价涨幅翻番企业2015年企业销售净利率为9.72%。做市转让企业中，泰祥股份（833874.OC）销售净利率最高，其销售净利率为29.23%。

数据来源：Wind资讯，国信证券博士后工作站。

图 172015年协议转让企业销售净利率

整体上来看，2015年新三板协议转让企业销售净利率为3.51%，而股价翻番协议转让企业销售净利率为10.02%。股价翻番协议转让企业销售净利率也高于协议转让企业的平均水平。具体而言，涨幅排名前十企业2015年企业销售净利率为-10.32%；涨幅排名第十一到第二十企业2015年企业销售净利率为10.46%；其他涨幅超过100%企业2015年企业销售净利率为13.18%。个股销售净利率存在负值的现象。对于个股而言，天元小贷（831668.OC）的销售净利率最高的企业，其销售净利率为63.84%。在涨幅前十的协议转让企业中，好样传媒（832784.OC）净利润为负值，其销售净利率为-120.37%。同样，天智航（834360.OC）、申昱环保（430527.OC）的净利润也为负，以上两个企业销售净利率也为负值。剔除以上三个企业，涨幅前十的企业的平均销售净利率为11.20%。

显然，流动性好且股价翻番的企业的净资产收益率ROE(平均)、净资产收益率ROE(加权)、总资产报酬率ROA、销售净利率明显高于新三板整体水平。流动性好且股价翻番企业具有较好的盈利能力。

3.3 企业估值水平：估值水平偏低

流动性好且股价翻番企业具有较好的成长性和盈利能力，但是随着股价的上升，该类企业是否仍然具有较好的投资价值值得探讨。为此，本文最后一部分比较下筛选出的流动性好且股价翻番企业与新三板整体的估值水平。这里选用的指标包括市盈率PE(TTM)、市盈率PE(TTM，扣除非经常性损益)、市销率PS(TTM)指标衡量企业估值水平。

数据来源：Wind资讯，国信证券博士后工作站。

图 202015年做市转让企业估值

2015年新三板企业市盈率PE(TTM)、市盈率PE(TTM，扣除非经常性损益)、市销率PS(TTM)分别为24.53、19.08、9.04，其中，做市企业2015年市盈率PE(TTM)、市盈率PE(TTM，扣除非经常性损益)、市销率PS(TTM)分别为22.25、26.68、4.56。对于筛选出的股价翻番做市转让企业，企业2015年市盈率PE(TTM)、市盈率PE(TTM，扣除非经常性损益)、市销率PS(TTM)分别为21.6、25.82、5.21。股价翻番做市企业市盈率略微低于所有做市企业市盈率的平均水平，而股价翻番做市企业的市销率同时又略微高于做市转让企业的平均水平。总的来看，新三板企业的估值水平还远远低于A股的水平，同时，在新三板内部对比，股价翻番的企业估值并不比新三板整体高，由此看来，股价翻番企业仍然具有投资空间。具体而言，股价涨幅排名前十的做市转让企业2015年市盈率PE(TTM)、市盈率PE(TTM，扣除非经常性损益)、市销率PS(TTM)分别为21.75、27.64、2.78；股价涨幅排名第十一到第二十的做市转让企业2015年市盈率PE(TTM)、市盈率PE(TTM，扣除非经常性损益)、市销率PS(TTM)分别为41.54、51.29、4.88；其他股价涨幅翻番企业2015年企业市盈率PE(TTM)、市盈率PE(TTM，扣除非经常性损益)、市销率PS(TTM)分别为21.60、25.82、5.21。

数据来源：Wind资讯，国信证券博士后工作站。

图 212015年协议转让企业估值水平

整体上来看，新三板协议转让企业2015年市盈率PE(TTM)、市盈率PE(TTM，扣除非经常性损益)、市销率PS(TTM)分别为25.71、13.90、10.07。对于股价翻番的协议转让企业，企业2015年市盈率PE(TTM)、市盈率PE(TTM，扣除非经常性损益)、市销率PS(TTM)分别为60.73、11.78和10.67。从市盈率来看，股价翻番的协议转让企业的市盈率远远高于协议转让企业的平均水平，而股价翻番协议转让企业的扣除非经常损益的市盈率则略微低于协议转让企业的平均水平。在筛选出的股价翻番协议转让企业中，市盈率超过100的企业占到了18%，其中，智房科技（836909.OC）、伟力盛世（430312.OC）、小羽佳（831877.OC）市盈率达到了893.14、536.18、553.30。股价翻番的协议转让企业存在市场估值过高的企业。

具体而言，股价涨幅排名前十的企业2015年市盈率PE(TTM)、市盈率PE(TTM，扣除非经常性损益)、市销率PS(TTM)分别为7.35、18.02、33.68；股价涨幅排名第十一到第二十的协议转让企业2015年市盈率PE(TTM)、市盈率PE(TTM，扣除非经常性损益)、市销率PS(TTM)分别为83.15、56.48、7.19；其他股价涨幅翻番企业2015年企业市盈率PE(TTM)、市盈率PE(TTM，扣除非经常性损益)、市销率PS(TTM)分别为65.23、3.56、7.57。

对于个股而言，在做市转让企业中，企业市盈率PE(TTM)最低的两个企业分别为能为科技（430281.OC）和汉得利（832487.OC），它们的市盈率PE(TTM)仅为10.43和10.70；市盈率PE(TTM，扣除非经常性损益)最低的企业分别为亚奥科技（430500.OC）和安达科技（830809.OC），它们的市盈率PE(TTM，扣除非经常性损益)分别为13.97和15.96，市销率PS(TTM)最低的企业为新邦股份（832153.OC）和择尚科技（834101.OC），它们的市销率PS(TTM)分别为0.24和0.63。

在协议转让企业中，企业市盈率PE(TTM)小于10的三个企业分别为瑞纽机械（831203.OC）、电联股份（834102.OC）和霍山石斛（835057.OC），它们分别为6.51、6.87和6.93；市盈率PE(TTM，扣除非经常性损益)小于10的企业仅有瑞纽机械（831203.OC），它的市盈率PE(TTM，扣除非经常性损益)为7.16；市销率PS(TTM)最低的企业是翰博高新（833994.OC）和乐舱网（838349.OC），它们的市销率PS(TTM)分别为0.66和0.70。在股价涨幅翻番的企业中存在估值较低的企业，这些企业仍然具有投资价值。

从市盈率来看，股价翻番的做市转让企业市盈率与新三板整体市盈率相当，未来仍然具有投资价值；而股价翻番的协议转让中存在企业估值过高的企业，剔除该类企业部分股价翻番的协议转让企业的估值仍然较低，未来仍然具有投资价值。

4. 结论

流动性匮乏是新三板众多问题中最为核心的问题。随着分层以及做市制度的推出，部分企业流动性得到改善，2016年新三板市场不乏流动性较好的牛股。基于此，本文限定了交易期间、交易天数以及日均交易额筛选出新三板流动性好且股价翻番的企业，并总结了该类企业的基本特征。

从高流动且股票涨幅翻番企业的基本特征来看，该类企业挂牌时间大多在2014和2015年；企业市值大于新三板平均水平；创新层企业占比较高；企业大多属于制造业；企业较多分布在沿海一带和北京地区。从筛选出企业的财务特征来看，企业具有明显的高成长性和高盈利能力。在经过一轮上涨之后，该类企业的企业估值水平仍然与新三板相当，相比于A股的估值水平，该类新三板企业仍然具有投资价值。

总的来看，本文筛选出的流动性较好的股价涨幅翻番企业最重要的特征是高成长性和高盈利能力。对此，我们大致可以总结，新三板投资最为看重的是企业的成长性和盈利能力。对未来的投资来看，在众多的企业中筛选出高成长性和高盈利能力的企业将对新三板投资有重要的指导作用。