又是一记暴跌，这次的主角是港股辉山乳业。3月24日11时左右，辉山乳业股价在毫无征兆的情况下突然跳水大跌，从2.7港元/股一泻直下至0.25港元/股，盘中最大跌幅90.71%。午间收盘跌幅略有收窄，报0.42港元/股，跌幅深达85%，午后紧急停牌。

图1 辉山乳业股价分时走势图

在《2016胡润品牌榜》上，辉山乳业的品牌价值上升了119%，位居十大增长品牌第四位，品牌价值70亿元，在乳业里位居前三强。在世界品牌实验室和世界经理人集团共同编制的2016年“亚洲品牌500强”中，成为中国仅有的三家上榜乳业企业。然而，这么一家“优秀”的企业，股价为什么突然崩溃了呢？

一、初见端倪——浑水公司沽空报告

做空机构浑水研究公司（Muddy Waters Research）因对中概股的狙击而成名，不少曾经被它盯上的公司都经历过惨烈的一幕：绿诺科技被迫退市；嘉汉林业申请破产保护后以重组方式黯然退场；分众传媒与浑水数度交锋，虽然最终击退了浑水，但分众传媒也决定通过私有化退出纳斯达克。

早在去年12月16日，浑水就曾发布报告称辉山乳业价值接近零，至少从2014年以来发布的财务报告就存有不实，包括盈利造假、虚报开支等情况，公司董事会主席兼首席执行官杨凯挪用公司资产1.5亿元，甚至更多。由于杨凯增持了近2,500万股，当天辉山乳业股价仅小幅下跌2.14%，并在一周后回调并保持平稳。

19日，浑水以国家税务总局增值税数据为佐证，又发布了第二份报告，称辉山乳业存在大量欺诈性收入；农产品建设条件恶劣，在维护上的资本支出不足以保证奶牛的健康以及牛奶产出。但这份报告同样未能对辉山乳业的股价造成大幅影响，由于杨凯的再次增持，当日反而收涨1.82%。

由于股东和相关人士有意增持，两份报告均未能造成辉山乳业股价的大幅下跌，浑水当时的内心是“崩溃”的，但其依然保持对辉山乳业财务问题的判断，做空盈利的关键在于资金链何时断裂。

二、事件引爆——债务违约

截至2016年9月，辉山乳业的银行授信余额140.2亿元，其中信用免担保15.5亿元，担保贷款103.5亿元，抵押贷款21.2亿元。授信金额最大为中国银行，金额为33.4亿元，其后为中国工商银行、九台农商行等。

3月20日，债权行突然接到辉山乳业通知，称资金无法及时调度，不能按时偿还部分银行利息，欠息大约为3亿元，引发部分银行试图抽贷。3月23日，辽宁省金融办紧急召开辉山乳业集团债权银行工作会议，23家债权行与辉山乳业集团相关负责人均出席，参会的债权机构实际多达70余家。

会上，辉山乳业实际控制人、董事长杨凯承认公司资金链断裂，但其宣称将出让部分股权引入战略投资者，通过重组在一个月之内筹资150亿元，解决资金问题。对此，省金融办吸取东北特钢的教训，为了社会稳定，一方面要求银行和其他金融机构不要抽贷，对辉山乳业要有信心，希望能给辉山乳业四周的时间来解决拖欠部分利息的问题；另一方面，政府通过花9000多万元购买辉山的一块土地来为辉山乳业注入资金，帮助辉山乳业渡过难关。

辽宁省金融办召开的债权银行工作会议初衷在于金融维稳，不想却成为事件的导火索，将企业内部危机信号传递到了市场，债务问题已经严重到了必须要省金融办背书的阶段，从而点燃了整个危机，引发了辉山乳业股价的一路狂泻。

三、事件影响——城门失火，殃及池鱼

辉山乳业的债务违约经过数日发酵，时至24日终于引发资本市场股价的塌方。1小时内辉山乳业322亿港元的市值灰飞烟灭，仅剩56.6亿港元，这一跌幅创下辉山乳业史上最大跌幅，同时也创出港交所历史上最大跌幅。

（1）平安银行

根据辉山乳业披露数据，去年12月27日，辉山乳业大股东杨凯与平安银行签署协议，将2015年6月5日签署的总额24亿港元的2年期银行贷款中约21.4亿港元的贷款余额展期1年。该贷款由冠丰有限公司持有的辉山乳业公司股票作为质押，而冠丰有限为辉山乳业的控股公司。上述质押给平安银行的股份数量为34.34亿股，占辉山乳业总股本的25.48%。

随着辉山乳业的股价暴跌，该质押股份或将因为爆仓而面临风险。倘若事件演变为辉山乳业破产，则该笔贷款将全部损失。辉山乳业股价暴跌事件引发投资者对“平安系”风控能力的担忧，加大了投资者对其银行资产质量的不信任。受此所累，中国平安的股价也应声下跌。目前，平安银行正进一步了解相关情况，采取各项措施保障信贷资金的安全。

图2 中国平安股价日K线图

（2）港股通投资者

辉山乳业是沪港通、深港通下港股通标的，自2014年12月底以来，辉山乳业已累计60次上榜沪深港通当日十大成交股名单。根据港交所数据，截至3月23日，内地资金通过沪港通、深港通下港股通合计持有辉山乳业96,591.70万股，占公司总股本的7.16%。

以23日收盘价计算，上述股份对应市值约27.05亿港元，折合人民币约24亿元。而在经过24日暴跌后，上述持仓对应市值仅为约3.6亿元人民币，内地资金单日浮亏超过20亿元，南下的内地资金在这波下跌中损失相当惨重。

四、事件点评

财技，从来都不是呼风唤雨，只是一个点缀而已。无数的企业家，迷恋财技惊人的美誉，可忘了它只是工具，不是企业主营业务。股价最终靠经营业绩和发展状态决定，而不是由财技决定。

浑水公司的尽职调查和财务分析也值以借鉴，警惕虚假财务报告陷阱，积极向“投资者”转变。又到了每年各个公司年度财务报告集中发布的时间，各位“投机者”，可长点心吧！