一、人民币逆转跌势，6.7是央行底线吗？

从7月19日在岸市场人民币兑美元汇率触及6.7017年内低点起，人民币汇率突然逆风而升，开启了强势反弹行情。从20日开始，连续三天人民币中间价累计涨了302个基点。当周，在岸人民币兑美元累计上涨了0.21%，收报6.6800，结束了连续六周的跌势；离岸人民币兑美元累计上涨了0.42%，收报6.6826，结束了连续四周的跌势。

央行上调人民币中间价，同时据悉在岸市场22日间多数时间持续有中资大行在6.67附近报卖美元，引发市场多方猜测央行在6.7关口出手限制人民币走贬。央行的这一举动，一方面是意料之外的，因为此前不少分析认为央行会默许人民币兑美元汇率跌破6.7关口，加之英国脱欧等一系列黑天鹅事件引发的美元持续升值，以及央行下半年宽松货币政策的预期，都对人民币汇率构成新的贬值压力，会抵消央行干预汇市的效果。另一方面也是情理之中的，因为人民币汇率一向有重大事件前走高的“说法”，7月23-24日在成都举行了二十国集团财长和央行行长会议，而9月还将迎来杭州G20峰会，以及10月人民币正式入篮SDR，央行具有让人民币汇率波动相对平稳、避免国际舆论对人民币持续贬值进行施压的动机。

然而无论是情理之中，还是意料之外，事实都证明，六月初以来的本轮人民币贬值过程中，每当美元兑人民币汇率接近6.7时，都会出现几点现象：一是人民币贬值的速度都会出现明显钝化，二是央行通过中间价进行调控的意愿明显上升，三是人民币交易量出现过短暂的上升，同时离岸人民币短期利率出现上行，从而一定程度上抑制空头的投机力量。瑞穗银行发布研报称，6.7元位置仍是人民币汇率的重要心理关口。短期内，Wind人民币汇率预估指数的理论值已经出现明显反转，逆转了此前半年多以来的持续下跌态势。因此，短期走势或仍将围绕6.7上下波动，再现一次性大幅贬值的可能性较小。

而从中长期来看，在经济增长“L型”趋势的基本判断下，人民币长期贬值的走势并未得到本质上的逆转。下半年维持对人民币贬值的判断，而贬值的过程应仍然在央行的掌控之内。

二、汇率波动背后的汇率市场化与人民币国际化

而在讨论汇率市场的波动时，我们应当注意到两个变化：

第一，汇率贬值风险似乎不再形成跨市场的“传染效应”。在全球汇市动荡的背景下，尤其是英国脱欧之后，人民币相对于其他国家货币而言波动仍然在正常范围内。投资者对人民币贬值的容忍度大大增强，市场似乎逐渐适应了人民币汇率的波动。从境内外人民币兑美元汇率的价差观察，人民币离岸、在岸同贬的同时两者之间的差距也逐步缩小。今年1至4月份日均价差逐渐收窄，分别为419个、111个、94个和80个基点，5月份虽然扩大至162个基点，但6月份又回落到97个基点。这表明短期贬值压力得到了释放，央行的调控能力在增强。

第二，资本流动对短期贬值的敏感度大幅下降。一方面，跨境资金流出的压力正逐步减缓。从结售汇数据来看，2016年第二季度结售汇逆差从第一季度1123亿美元大幅收窄至490亿美元，月度结售汇逆差由1月份的544亿美元逐步回落到5、6月份的125亿和128亿美元。企业和个人持汇意愿的减弱，意味着对人民币贬值的预期相对减弱。另一方面，QFII和RQFII双双扩容，加大资金回流渠道。从中国结算公布的数据来看，2016年6月份，在数量上，QFII新增6个A股账户，RQFII开立的A股账户总数也首次破千；在额度上，截至6月底，外管局合计批准273家QFII累计发放811.8亿美元投资额度，合计批准168家RQFII累计发放5079.68亿元人民币投资额度。QFII和RQFII数量和额度的双拓宽，有利于人民币拓宽境外资金回流的路径，对人民币贬值具有缓冲作用。

中国6月Swift人民币在全球支付中占比却较前值有所下降，占比1.72%，为2014年10月以来新低，排名继续维持第六。一方面可能是受到英国退欧等全球风险事件的影响，另一方面从侧面反映了人民币国际化进入阶段性的平台期。而距离人民币正式加入SDR还不到70天时间。在这个节骨眼，上述的两点变化格外具有意义——这意味着，去年“811汇改”以来人民币的贬值压力已得到了逐步释放，央行和市场对汇率波动性的容忍度显著提升，市场主体逐步适应了新机制，市场情绪正在趋向稳定和理性，这是汇率市场化的积极信号。正所谓打铁还需自身硬，要推进人民币国际化，就要进一步有序地推进人民币汇率的市场化改革。周小川在二十国集团财长和央行行长会议中表示，中国将继续完善以市场供求为基础、参考一篮子货币进行调节的人民币汇率形成机制，不断提高政策规则性和透明度，加强与市场沟通。在短期、低频波动的时期，在可承受的范围内，给予市场在供需两端更多影响外汇价格形成的空间，有助于提前检验人民币应对国际投机与大规模资本流动冲击的能力，对于人民币国际化进程的稳健推进大有裨益。