2015年6月份，A股未能够通过MSCI明晟公司考察，被MSCI新兴市场指数拒之门外。时隔近一年，A股经历了大起大落，我国的资本市场制度建设也不断变化，眼下又到MSCI考核季，市场各方对A股纳入新兴市场指数的讨论也越来越多,而本周五的证监会例行新闻发布会花费大量时间解释收益权分配问题，足见监管层对此事件的重视程度。

通过回顾海外市场如中国台湾和韩国加入MSCI的历程，对比其加入MSCI后的市场表现，能够帮助我们深入理解A股加入MSCI。第一点认识是从初始纳入MSCI指数到全面纳入MSCI指数需要经历几年的时间。MSCI从1988年就开始编制MSCI中国台湾指数，直至1996年9月MSCI才将台股指数纳入MSCI新兴市场指数，但此时仅按台湾股票市场市值50%的比重进行计算。此后台湾对相关限制政策进行调整，逐步开放资本管制，至2005年终于被全面纳入MSCI新兴市场指数，按照台湾股市市值100%的比例计算。韩国也经历了类似的历程。可见，A股要想完全纳入新兴市场指数从现在算起还需要很长时间。

第二点认识是纳入MSCI指数后，会阶段性带来外资被动配置性的需求，引发外资流入。但若要外资持续性流入，则需宏观经济基本面不断向好。1996年9月份台指纳入各项自由指数时，台湾经济正处于衰退期，GDP增速与通胀处于持续下滑状态，此时新台币汇率也处于持续贬值状态。尽管如此，外资在1996年3季度至1997年1季度净流入12.13亿美元，这是加入MSCI的作用。随后在亚洲金融危机加剧情况下资金转为净流出，到1998年四季度，台湾经济触底回升后，外资才由净流出的状态转为净流入。1999年8月12日，MSCI将中国台湾的比重由50%调高至100%。就整体而言，这次调整的影响是十分明显，单季度净流入达到40亿美元的水平。如1999年3季度外资净买入台股40.3亿美元，1999年4季度外资净买入50.4亿美元，2000年1季度外资净买入50.4亿美元。这次外资净流入伴随着新台币的一路升值。韩国的历程也十分类似，资金流入流出与经济走势息息相关。可见，纳入MSCI可以阶段性带来被动的配置性资金需求，但如果需要外资持续性配置股市，则核心决定因素还是在宏观基本面因素。

第三点认识是被纳入MSCI指数后，中国台湾与韩国股市均迎来外资持股比例的较大幅度提升，因此，外资对其股市的影响力增强，引发其股市风格的变动，主要体现在第一，股市与全球市场的联动性增强。在MSCI纳入台股进入指数后，台湾加权指数与标普500指数的相关性显著增强。1980年代，台湾加权指数与标普500指数的相关性仅为21.9%，1990年代相关性提升到24.3%，2000年代进一步提高至51.1%，2010年代，进一步提升至65.4%。第二，在被纳入MSCI指数后，台湾股市换手率出现显著下降。1991年至1995年，股市平均年度换手率在240%。1997年-2000年，台湾股市经历大跌大涨，换手率较高。2000年后，股市换手率稳步下降，2000年后平均年度换手率在163%，2014年换手率仅为81%。即使在2007年-2008年，市场巨幅波动的背景下，股市年度换手率也仅提升至223%，距离1990年代的高点水平仍然较远。第三，股市波动性显著降低。1986-1990年，中国台湾加权指数年化波动率可以达到50%。而在2000年前五年，年化波动率已经降到25%左右的水平。2015年，中国台湾股市波动率已降至15.9%的水平。第四，绝对估值中枢降低。从估值角度看，加入MSCI指数前，中国台湾加权指数PB在2.0左右，而在加入MSCI指数后，绝对估值呈现震荡下行的态势，PB从2.0降至1.5。上述风格的转换在韩国市场也都同样发生，因此可以预见，A股未来也会朝着这些变化前行。

回到国内，A股此次加入MSCI新兴市场指数概率相当高。2015年6月MSCI拒绝中国纳入新兴市场指数的申请，除了当时提出的资本管制、额度分配和收益权分配等三大关键要求之外，A股阶段性高估值成为MSCI拒绝A股纳入新兴市场指数的非制度性因素。2015年6月至今的9个月间，监管层一直在制度上不断完善以求接近MSCI提出的相关要求，主要包括：中国内地与香港基金互认于2015年7月启动，为境外投资者开辟了新的投资渠道；国家外管局2016年2月出台新规，在QFII投资额度、汇兑管理、本金锁定期等方面予以一定程度的放松，QFII项目准入从12个城市扩展至16个城市，进一步便利QFII资金的进出。其中，在投资额度方面，放宽单家QFII机构投资额度上限，不再对单家机构设置统一的投资额度上限；汇兑管理方面，对QFII投资本金不再设置汇入期限要求等。以上措施的推出可以判断，额度分配流程，资本流动限制问题已经基本解决，而受益权属界定尚需监管进一步说明，而就在本周五，证监会新闻发布会对QFII、RQFII持有有关问题作了集中答复，并强调，证监会相关法规对“名义持有人”、“证券权益拥有人”概念是认可的。至此加入MSCI的三大障碍均已扫清。

最后需要提醒的是尽管A股纳入MSCI概率很高，但参照台湾、韩国经验，纳入过程仍为渐进式，短期影响有限；长期海外资金将影响A股的投资风格。根据MSCI提供的路径图推算，初步纳入为A股带来的增量资金将达到990-1100亿人民币左右，占A股市值比例较小，并且需要一定的时间慢慢流入，因此并不会对A股造成剧烈冲击。完全纳入之后，估计总的增量资金约为1.66-1.86万亿人民币，因此长期来看，海外资金也将成为国内资本市场流动性重要的影响因素，这将逐步改变A股整体的投资风格，形成更加注重基本面和估值的市场特征。