就在今年两会召开前，还有很多新三板市场人士对于战略性新兴产业板（以下简称“战新板”）开板和注册制推进可能造成的抽血效应颇感担忧，然而，两会期间政策风向的变化让市场始料不及，原本应该是今年中国资本市场的两个“重头戏”相继出了意外，不仅注册制暂缓，连战新板也被叫停了。突如其来的政策变化对新三板构成了实质性利好。

一、战新板戛然而止，新三板成中概股回归通道

3月15日，根据人大代表和政协委员对《国民经济和社会发展第十三个五年规划纲要草案》（以下简称“十三五规划”）提出的意见，对其进行了修改完善，其中 “设立战略性新兴产业板” （下称“战新板”）这一内容被删除。

而在此之前，战新板还一直是市场热点。此次政策变化，各方认为：一是由于2016年以来资本市场持续低迷，A股市场情绪敏感，战新板若推出对于市场具有一定的抽血效应。二是在交易所竞争问题上，战新板虽然在具体规划上和创业板不同，但本质上仍然存在重复建设、同质化竞争的可能。三是在定位上，战新板本身跟注册制的理念存在矛盾。注册制不同于审核制，关键就是企业符合监管要求、治理结构要求、信息披露要求就可以上，是要让市场在资源配置中起决定性作用，但“战略新兴产业”的定位决定了发改委、证监会或交易所的主观意志将决定哪些产业的哪些企业能够更低门槛、更快速地在资本市场融资，政府主观意志决定的氛围太浓郁。

图1 战新板的政策动向变化

资料来源：国信证券博士后工作站

既然战兴板已经出局，那么新兴科技产业优质公司进入资本市场的入口，又重新回到了创业板和新三板上。少了一个最大的竞争对手，新三板的发展势必将会受到相对更高的重视，同时由于分流效应的减少，已挂牌和拟上市优质企业将对新三板的价值重新评估。而今年五月份新三板市场创新层推出后，创新层企业质量和流动性将有明显提升，新三板有望接纳更多的优质标的，包括正在酝酿回归国内的中概股企业。

此前，很多在境外上市的中概股公司收到了回归国内的邀约，回归的选择中除了通过被A股上市公司收购实现曲线上市，直接IPO，还包括登陆创业板和战新板。一些中概股公司为了能够回国登陆战新板，进行了多宗私有化交易，同时还积极拆除VIE架构，以便符合国内的上市要求。随着战新板胎死腹中，中概股回归的道路再度不畅，新三板将成为这些为了回归私有化负债累累的企业的不二选择。一方面，在挂牌条件上，新三板对于互联网公司等高科技产业的公司十分友好，允许亏损企业挂牌，此前互动百科和百合网已有先例；另一方面，在挂牌时间上，新三板企业挂牌只需3-6个月，大大短于在A股排队上市的2-3年，能够解决美股私有化回归着急偿还私有化贷款的时间需求。据不完全统计，2015年至今，已有33家企业宣布收到私有化要约，这些企业如果选择了中国的“纳斯达克”——新三板，将是一件与新三板相互成就的事。

表1 2015年以来中概股回归名单

资料来源：国信证券博士后工作站

二、注册制推进放缓，新三板肩负试验注册制的责任

注册制改革被写进“十三五”规划纲要，描述变成了“创造条件实施股票发行注册制”，此外，新上任的中国证监会主席在记者会上表示：注册制一定会搞，但不能单兵突进。市场将其解读为注册制已经被监管层按了暂停键。

在注册制推进放缓的过程中，由于主板存量较大、改革影响较大，就需要在新兴市场先行先试，再在主板逐渐推出注册制。那么在完善多层次资本市场的过程中，新三板将承担一部分试验注册制的责任。事实上，新三板已经是最接近注册制的市场，在公司准入制度方面跳过核准制，强调以信息披露为中心。新三板还有许多创新制度有待推出，分层制度落地后，创新层市场将以提高市场效率为核心持续推进制度创新，优先进行融资制度、交易制度的创新试点。将来可能进一步落实摘牌和转板制度，每一步改革都将为在主板实施注册制积累宝贵的经验。

三、十三五规划提出深化新三板改革，新三板的春天来了

3月17日，正式颁布的十三五规划纲要提出，“深化创业板、新三板改革，规范发展区域性股权市场，建立健全转板机制和退出机制”。结合目前政策变化和我国资本市场现有的条件，在发展我国多层次资本市场的进程中，新三板的历史地位再次得到了提升和确认。在挂牌企业数量上，已经突破了6000家，股转系统仍在按照既定节奏稳步推进挂牌审查工作；在挂牌企业的估值上，在被动去泡沫的过程中潮水退去，优质企业的投资价值正在回归，估值的提升也是时间问题；在流动性上，随着中概股回归、原本要分流到战新板的企业选择留下，分层制度实施等一系列利好，流动性预期有大幅提升。更为重要的是，转板和退出机制再次得到强调，意味着新三板将在多层次资本市场中必将成为转板、退板的重要一环，将来直接与创业板、中小板乃至主板对接。综上，我们有理由相信，新三板的春天真的来了。