1月20日，国家统计局发布的数据显示，中国2010年的GDP增速为10.3%，延续了中国经济“神话”。12月份CPI的增速由11月份的年内峰值5.1%回落到4.6%，全年同比上涨3.3%。

经济数据的公布引发市场进一步货币政策紧缩预期，上周四上证大幅下挫80点，然后上周五又反弹37 点，市场在2700点附近展开了5个交易日的拉锯。未来向何处走？节前行情将如何演绎？分歧仍然巨大，本文拟探究一二。

一、宏观经济数据解读：增长无忧控通胀仍是调控主要任务

（一）经济增长继续加速，内生动力趋于强化

经济增长在2010年上半年退出政策的主动收缩下经历平稳回落之后，在四季度导入趋势性增长，逐步回归正常的增长周期。具体来看，2010年全年GDP同比增长10.3%，季度分布分别为11.9%、10.3%、9.6%、9.8%，同比来看，三季度为全年低点，四季度增速超出市场平均预期；环比来看，经济热度在二季度触低，三季度有所回升，四季度回升则比较快速。从月度数据来看，度量实体经济运行动能的规模以上工业增加值，在四季度稳定维持在13%之上，并不断攀升。工业增速在2010年四季度表现突出，显示经济增长环比继续加速。

单季GDP增速回升

总体而言，第四季度农业和服务业增长的超预期是GDP超预期的主要原因。预计在反通胀的政策作用下，2011年上半年的经济增长将受到一定抑制。GDP增长将呈现前低后高的走势：（1）目前来看，民间投资增速已经超过并持续高于国有投资，这显示2011年民间投资增速进入正常化轨道；（2）如果2011年出口增长继续向好，国内投资保持较高增速，经济存在向过热转化的可能；（3）从数据来看，2010年新开工项目为33万个，下降了9746个，但是新开工项目的计划总投资却达到19万亿元，同比增长25.6%。不少地区均提出在“十二五”期间经济增长翻番的目标，投资冲动依然存在。

（二）CPI呈现暂时性回落，一月份冲高压力或将重现

分季度来看，2010年CPI呈现逐季上升态势，一、二、三、四季度分别为2.2%、2.93%、3.47%、4.7%。这意味着在2010年四季度和2011年，物价开始进入刺激政策的“成本消化期”。历史经验观察，这种消化的主要表现形式通常为信贷和投资的迅速扩张所产生的核心CPI上涨压力，从这个角度来看，除食品和蔬菜价格的原有上涨压力之外，核心CPI上涨将成为2011年的新增不确定性因素，而这也将成为央行货币政策关注的重点。

食品价格是拉动CPI上行的主动力

总体而言，在经过2010年12月份的暂时性回落之后，2011年1月份CPI仍有冲高趋势，并可能突破前期高点。主要农产品价格仍然呈现较强的上涨态势，国际原油、钢铁等大宗商品价格上涨势头不减，因此，未来数月CPI和PPI仍将面临较大的上行压力。随着今年货币供应量增速的回落和经济总规模的扩张，货币发行因素对物价的影响会逐步减退。因此，预计全年物价走势将是上半年压力大，个别月份CPI有可能超过5%，一季度是关注的重点；下半年逐渐回稳，基数和货币供应增速双回落的效应，将使下半年的通胀形势趋于缓和。

（三）稳健政策将继续推出实质性措施

第四季度经济增长超预期将强化政策制定者反通胀的动力。当前经济数据充分显示出经济较快增长的态势，同时未来各地方政府，特别是中西部地区政府的投资意愿旺盛，因此中央政府层面短期内对增长的担忧并不强烈。这样，在上半年特别是一季度，物价压力仍然较大的情况下，积极财政政策的取向不会改变，但重点将发生变化。在遏制目前蔬菜和食品驱动物价上涨的同时，也需时刻关注美国经济等发达经济体持续走强带来的输入型通胀压力以及地方政府投资冲动需求物价带来的拉动压力。一旦这些压力出现叠加或接力的情况，就可能带来通胀水平控制难度的进一步加大，从而导致政策的实施节奏与力度更为强化。

未来货币政策将明显收缩。当前的货币增长和信贷增长明显偏快，未来货币政策将明显收缩，预计货币政策操作频率有可能提高，存款准备金率、加息和央票发行将成为交替使用的政策工具。预期在存款准备金率总体水平较高、操作空间受限的情况下，年中以前再有2次左右存款准备金率上调和1-2次加息的可能性较大。

二、经济数据超预期表现，节前行情如何演绎？

（一）市场担忧较多，反弹几度夭折

上周A股市场仍未能摆脱不断探底调整的趋势，市场始终处在对经济数据担忧和宏观调控的恐慌中，一周以来A股下跌超过3%。从市场表现来看，缺乏绝对收益机会，各种风格表现的指数都未能明显抗跌，中小板和创业板高达4%以上的跌幅则更显著跑输大盘。在此下跌过程中，A股震荡幅度有所加大。17日、20日均出现3%左右的下跌调整，显示市场自11月3187点调整以来形成的心理防线和2800-2900的震荡空间被完全打破。目前来看，市场仍受熊市思维主导，寻找真正的坚实支撑仍是当前的主要任务。

（二）宏观经济数据与股市的联系

自2008年以来，A股市场一直属于典型宏观驱动型市场。2008年A股市场从大牛市中回落以来，A股市场的波动影响主要源于宏观经济波动。几次A股市场的顶部与底部都与GDP环比的顶部与底部相重合。最近三年的A股市场上表现得尤其明显。以近期高点而论，经济增速在2010年四季度达到顶峰，而上证指数也在2010年11月见顶回落。

上证综指与GDP环比

（三）A股市场何去何从？

宏观经济数据出台和由此引起的调控预期是导致市场调整的主要原因。过去几天内A股持续调整，以新股破发、失守2700和权重再度下挫，中小盘加速调整为主要表现，显示市场恐慌情绪有所增加。投资者预期在春节前后调控不确定性加大，而市场多空观点尚处在转变初期，交易意愿仍偏谨慎，因此在成交金额不能放大情况下，市场只能选择向下寻找支撑以消化市场悲观情绪。

目前，上证指数正处在一个非常微妙的位置上。以通胀管理为中心的宏观调控暂未见顶，因而在较长时间内市场资金面都会维持偏紧状态，从而对A股造成明显压制。从大类行业看，A股仍然缺乏大的局部性机会，没有行业取得较好的正收益，具有相对收益机会的板块主要集中在两方面：

1.立足实体经济的需求，随着春季投资的临近，焦煤、建材、螺纹钢等供给偏紧的周期行业价格将保持坚挺；房地产、金融、航空等为代表的估值较低、弹性较好的板块，可以视为具有“看涨期权的现金等价物”。（1）房地产，其具备“新兴产业的增长，钢铁股的估值”。长期来看，城镇化规律和人口统计学数据显示，中国房地产需求没有问题；从当前政策来看，大搞保障房会挤压商品房供给，商品房反而更加供不应求；短期来看，房地产股估值低、受益于销量好于预期、机构配置低。（2）煤炭，其受益于需求恢复、涨价预期、澳洲洪灾。钢材价格上调后，炼焦煤提价预期强烈；“限电限产”影响过去后，原有产能开工加上十二五投资启动拉动煤炭强劲需求；澳大利亚洪灾引发的供给短缺，冲击国际焦煤贸易供需平衡，2011 年国际焦煤价格大涨是大概率事件，由于我国对炼焦煤进口有依赖，国内焦煤价格必将随国际煤价上行。

2.消费品行业龙头在调整中逐步具备防御性。食品饮料、生物医药、商贸零售中2011年PE低于20倍的龙头企业值得关注。