1 DAS普惠金融产品体系设计

互联网时代的创新中枢已经由物质资料生产端转向到数据资源挖掘端。正是互联网时代的大数据生成、挖掘与传播机制，使得普惠金融原本面临的信息不对称、垄断限制等瓶颈问题出现打破的可能。因此本研究认为，证券公司互联网普惠金融的产品设计必须基于海量数据挖掘与利用的基础之上，建立数据资源驱动型（Data driven）的创新产品体系，同时还应发挥证券公司在风险资产证券化（Asset securitization）领域的传统优势，使其具有可靠的风险定价内核，同时还应拥有多元化的场景接入（Scene access）能力，保证产品落地，即DAS普惠金融产品体系。

1.1 Data Driven：数据驱动逻辑

互联网的核心资源在数据，互联网金融也不例外。证券业务产品和经营模式的数据化不仅是业务创新的路径，也是普惠金融产品推广实现盈利获得与风险控制平衡的关键。互联网金融的核心数据资源由三部分构成，即投资者行为数据、产品数据以及市场风险数据。其中投资者行为数据是证券公司进行征信基础，同时也是产品定价和设计的重要依据；产品数据是服务核心，特别是对海量金融服务产品数据进行整合萃取，是互联网金融去中介、去渠道化的重要体现；风险数据是互联网金融中“金融”属性的重要体现，也是金融市场信息不对称瓶颈最集中的领域，但是也必须认识到正是“风险”才为金融产品带了盈利机会，如何对风险数据进行处理，实现打破信息不对称的根本目标的同时实现产品创新，将是互联网普惠金融产品创新的关键驱动力。

1.2 Asset Securitization：资产证券化内核 

互联网金融的核心功能依然需要“金融”来体现，而金融最核心的功能主体就是对风险资产进行证券化处理并完成定价。普惠金融产品的市场需求体系中需求强度最大的就是融资需求，但是传统间接融资需求无法对普惠金融客户的风险属性以及由此产生的信贷风险资产实现细分差别定价，也无从进行风险转移。而通对风险资产定价实现信贷资产的证券化，使其风险属性清晰显示，同时其成为可交易的产品，则是证券公司的传统竞争优势领域，也是证券公司发展普惠融资业务的核心竞争力。金融大数据技术的发展也进一步为证券公司提升风险定价能力、发展资产证券化业务创造了条件，特别是征信数据平台的发展，使得细分行为人的定价能力进一步提升。

1.3 Scenes Access：多场景进入

在互联网生态中，无论是数据获取还是流量导入，其核心基础就是要找到适合发挥产品功能的“场景”。从目前的各主要证券公司机构的互联网金融路径设计来看，无论是线下产品线上化还是传统渠道虚拟化，都在借鉴传统互联网企业的运营模式。包括自建门户网站、线上产品销售渠道、交易工具。但是与传统互联网企业不同的是，证券公司所面临的客户需求场景与企业场景不同。

中国互联网产业发展经历了门户时代、游戏社交时代、移动垂直细分时代三个阶段。在各个不同阶段，互联网市场的主要运营场景也在不断进行演化。其核心演变特征是场景环境由单一场景过度到了多元场景，即同一产品或服务所针对的客户心理需求与实际需求更加立体化和复合化，对用户的需求满足路径由单一需求向复合需求、多远需求转化，用户粘性更强。同时市场格局更加细分化与差异化，每一个细分市场领域都出现了更加专业化的场景提供商，但是每一个细分市场的集中度却在不断提高。特别是当一个细分市场出现了现行领导者之后，如果不能迅速建立起自身的场景防火墙，其市场份额立刻就会被其他相似场景提供者所吞噬，形成一家独大的垄断市场格局。

但是值得注意的是，市场格局与需求怎样演化发展，互联网企业的盈利模式却依然在发生悄然变化，依靠免费使用作为流量入口、并在此基础上对消费群体进行隐性价格歧视分类进行收费、同时依托信息流量进行广告类业务收费的免费+广告+隐性收费模式一直以来都是互联网企业最主要的盈利模式，但是随着粘性客户数量的不断增加，收费盈利模式也在不断多元化，特别是对于极强粘性属性的产品服务机构，其盈利拓展的横向（跨界）空间与纵向（细分）空间都更大。

而不同于互联网企业逐渐多元化、细分化的场景演变，证券公司机构在进行互联网金融创新时所面临的场景演变则呈现出了单一化、固定化的特征。从电信时代的电话委托交易服务到互联网时代的交易平台再到移动互联网时代的移动交易终端，变化的是交易服务工具，特别是随着网络基础环境的不断完善，中介信息平台所提供的信息种类和服务种类更加完善，但是网络工具的核心作用场景——交易中介与信息中介——一直都没有发生根本改变。这一方面使得证券公司所面对的互联网证券市场始终没有出现细分、垄断市场格局，同质化竞争是市场的主流模式，另一方面使得产品服务的盈利模式更加单一，同时在同质化竞争的环境中，较之于成熟传统互联网商业模式客户粘性极低。

造成证券公司场景应用产经单一的原因是多方面，但核心原因在于证券公司提供服务单一，同时缺乏高频次使用的强粘性。因此证券公司的普惠金融产品体系设计必须全面渗透于金融服务全场景，并在此基础上，通过账户功能打通等手段，由金融场景向生活场景演进。

2 证券交易服务模块设计

2.1 风险教育普及型交易渠道型平台

2.1.1 功能定位

为客户提供证券交易渠道服务是证券公司的基础服务内容，也是证券公司服务中所占比重较大的传统业务模块。也是互联网化最早、网络化程度最高的业务部分。各证券公司都已经推出了各自的交易平台或交易客户端。在互联网金融的冲击下，证券交易的渠道门槛已经大大降低，各家机构平台基本上都已经实现了远程客户、低佣金费率等普惠服务。

但是除了前文分析中所提到过的功能模式同质化的问题外，现有各家证券公司的交易客户端普遍存在重销售、轻风控的特征，特别是对于开户客户的风险提示以及证券市场中创新产品和工具的风险属性提示不足，常常造成投资者特别是股票投资者的盈利意识与风险意识不匹配，面对市场高风险收益缺乏风险识别能力，一旦遇到市场重大风险波动，往往造成巨大损失。

因此，普惠证券投资渠道平台的内容模块中必须将风险教育和风险提示作为重要位置来强调。特别是在收益宣传中，通过适当的介绍来明确风险来源与收益来源，以及一旦市场发生波动所可能波动、政策变化等不确定因素后的风险敞口暴露程度。并对投资者的投资行为进行风险指导。同时在产品销售过程中，加大低风险、稳定收益产品的比重，降低投资者的投机导向。

2.1.2 平台形式

交易渠道平台的建设形式讲义PC端加移动端构成。其中的关键问题是尽可能简化用户交互界面的对话流程，突出关键问题提示，避免内容窗口堆积型的传统门户网站2.0模式，而尽量借鉴互联网3.0时代的极简主义风格，提高交互转化率，尤其是将平台运营的核心思维由2.0时代信息单项传递的“内容为王”思维向3.0时代的“交互体验为王”转变。

2.1.3 盈利来源

造成传统证券交易渠道的一个重要原因就在于盈利来源单一，尤其是对手续费等交易费用的依赖过于严重。如图27所示，即使在互联网金融爆发的2013年后，经纪业务收入依然占到证券公司收入比重的近一半。

改变传统交易平台重交易、轻风控的内容导向的核心是改变对手续费尤其是个人投资者交易手续费的盈利依赖。对于监管层，短期内需要制定相应政策，将对低净值投资者的保护加入扶持奖励内容中，形成保护个人投资者的激励导向。而在中长期内，通过稳定市场，防止市场大起大落带来的频繁投机性交易，并引导证券公司客户结构转型，提高机构客户占比，将盈利来源由单一手续费收入模式转向对机构投资者的长周期投顾服务、增值服务收益等多元化收入模式。

2.2 智能社交投顾平台

2.2.1 功能定位：普惠投资策略服务

对于市场投资者而言，如何面对风险多变的市场建立适合自身投资情况并能够合理控制风险结构的投资策略和投资标的选择策略是进行证券投资的关键问题。但是建立有效的交易策略和选择策略不仅要求投资者具有丰富的投资经验，同时还必须拥有扎实的金融、投资等背景知识，而这些条件的具备需要大量的研发投入和人力资本投入，对于个人投资者而言，往往很难具备合适的条件。这也造成个人投资者在市场中的技术型风险敞口大于机构投资者。如图6所示，进入2015年5月底后，随着市场波动加剧，高净值个人投资者比重迅速下降也说明这一问题。

但是，互联网金融技术的发展为向个人投资者提供策略服务创造了条件。一方面大数据、人工智能、数据挖掘、深度算法等技术的应用使得投资策略的生成成本大大降低，同时移动终端等渠道技术的普及使得策略产品的传播成本大大降低，特别是数据可视化技术的广泛应用使得策略产品的交互效率大大提高。利用互联网金融向低净值客户提供普惠策略产品服务的条件已经具备。

普惠投资策略产品不仅仅是普惠金融业务创新的重要方向，同时也极有可能代表着未来投顾业务、投资业务等传统业务的发展方向，对于证券公司而言具有重要的转型意义。

2.2.2 典型运营形式与盈利模式：

作为一种新生的业务类型，目前市场中主要存在以下两种典型运营模式。

——大数据技术+可视化技术模式

大数据技术+可视化技术平台的盈利模式具有一定的互联网企业特征，即现行通过产品免费使用积累一定数量的客户，在此基础上针对细分高净值客户和机构客户提供大规模策略组合服务、数据平台服务以及资产证券化衍生品服务，通过高端客户和机构客户的增值服务获得盈利。

——社交平台+投资组合策略产品服务

社交平台+投资组合策略产品服务的盈利模式也是基于其作为社交平台带来的数据资源建立起来。一是通过流量优势引入广告；二是通过数据资源生成策略产品，并进一步介入投顾服务；说你是通过信息资源的累积，将雪球建城投资信息中介平台。但是从操作层面看，雪球的盈利闭环还没有完全形成，上述三种盈利模式也存在不足，如广告的引入将伤害用户体验等问题依然有待解决。

3 普惠直接融资产品交易模块设计

小微融资需求是普惠金融业务自诞生伊始就着力解决的痛点问题，也是国外内普惠金融业务发展中成就最为显著的部分。但是目前的普惠融资业务的主要形式大都是以银行类间接融资为主，直接资本市场类融资或证券化融资业务形式存在欠缺。造成这一现象的原因是多方面的，但是直接融资的风险控制要求更加严格（尤其是是法律法规风险）、技术门槛更加高是造成这一现象出现的主要原因。尤其是小微信贷项目的规模小、盈利来源单一且波动风险大，在进行资产证券化的过程中会遇到许多困难。但是随着P2P、众筹类等互联网金融创新业务的兴起，加上我国资产证券化业务开始进入跨速发展通道，如表3所示，我国资产证券化的相关政策规定已经相对宽松，尤其是体现出的鼓励导向愈加明显。利用资产证券化业务结合互联网金融平台发展小微直接普惠融资业务的条件已经开始具备。

3.1 资产证券化式直接融资平台

3.1.1 核心要素 ：资产证券化+小微直接融资

P2P融资是我国互联网直接融资的主要业务形式，也是互联网金融创新中最典型的业务形式，也是我国互联网金融发展最快的领域之一。截止目前，我国公开注册的P2P平台已经达到2814家，历史成交额已经达到6835亿元。目前我国P2P主要存在两种形式，即信息中介模式和信息中介+信用中介模式。

但是由于我国的特殊国情，P2P业务自我国推广的过程中出现了异化现象。一是信用模式无法推行。特别是征信机制的不健全，使得依据信用打分评定客户级别的LEDING CLUB模式在中国难以实现；二是非法钱庄线上化，由于监管不到位，使得原有的一大批不具备正规金融机构资质的小额贷款公司、地下钱庄等非法机构也纷纷以P2P的面目出现，甚至大量介入资本市场投机，为股票市场进行大量违规配资，造成了极大的行业风险隐患；三是行业刚性兑付的潜规则盛行，金融产品的风险特征难以得到体现，同时也造成客户风险意识淡漠；四是风险控制机制不健全，一旦出现坏账出现，除了有大型机构进行风险背书的平台，基本上都没有有效的风险对冲控制手段。

因此，对于证券公司而言，如果要建立普惠金融网络直接融资平台，不能简单照搬现有平台模式，必须从项目来源、风控机制进行改造，其中借助资产证券化技术，进行项目改造，将分散的小微项目整合成能够提供稳定盈利来源、具有交易价值、并能够承担风控成本的证券化项目产品。

图10是本研究对证券公司建立资产证券化普惠网络直接融资平台进行的业务模式构想。即借款人将其借款凭证或项目委托金融机构进行资产证券化处理，通过金融机构与网络直接融资平台发生业务关系，而网络直接融资平台将证券化的直接融资项目产品转让给证券公司或其他金融机构，进而向投资者销售，事实上这一产品模式就是资产证券化式的余额宝。

其中的关键点包括以下几个内容：一是项目端的集合化和证券化处理，即通过证券公司或其他具有相同技术资质的机构对分散的小微融资项目进行打包，进而完成产品端的改造。事实上美国的Lending- Club模式与此也有相似之处，只是Lending- Club的债权凭证带有更强的银行凭证属性，同时其定价与借款人的信用评分密切相关。但是在目前我国的征信机制不健全，特别是互联网金融征信基本上还属于空白的情况下，必须通过行业分析、估值分析等证券公司类评估手段进行定价处理。

二是保障平台中介的独立性，建立风险隔离机制。证券公司自建的P2P平台在进行产品证券化处理、定价评级时必须引入第三方机构，其销售等利益密切相关流程也必须进行隔离处理，防止出现道德风险。

3.1.2 平台运营模式

证券公司建立去中心化融资平台另一个关键问题就是平台的组织模式，在建立平台的同时必须考虑到风险隔离和自身业务优势的发挥。目前市场中证券公司组建网络直接融资平台的主要组织模式包括投资入股、自建平台和组建金融子公司三种。

这三种模式中，投资入股现有网络直接融资平台是运用最广泛的模式，这一模式会最大限度的降低创新风险与运营成本，但是对业务模式的控制力度最低，尤其是资产证券化式业务创新能否成为平台的主要业务模式难以有效保证；自建平台与组建金融子公司模式有一定的类似性，但是前者的控制力度更大，后者更多的主要出现在银行系统中。从长远看，组建具有全业务流程创新、运营能力的金融子公司应该是证券公司组建网络直接融资平台的趋势。

3.1.3 项目来源

互联网金融创新最大的难点在于项目流量获取，尤其在项目运营初期。从国内目前的典型案例来看，主要项目来自于互联网企业和小贷机构的合作，但是对于证券公司而言，短期内的重点项目来源依然是证券资产抵押。

3.1.4 风控机制

风险控制是金融产品创新的核心，网络直接融资平台产品具有普惠金融固有的风险属性外还兼具着明显的金融创新风险特征，因此建立有效的风险控制机制至关重要。本研究认为可以从以下三个方面加强网络直接融资平台产品的风控力度。

第一，合理风险定价。普惠金融不等于慈善金融，具有盈利属性，因此其产品的高风险属性必须通过合理的定价机制体现出来。同时合理的定价水平也有利于风险提示，避免盲目投机。

第二，在产品设计阶段，完善风控设计。产品设计和业务流程规划是资产证券化产品风险控制的基础。也是证券公司开展普惠金融业务所具有的比较优势的重要体现。特别是在针对复杂产品中涉及到的结构化产品设计、信用评级、风险定价等工作过程中的体现尤为明显。

第三，风险产品增信。为资产证券化产品寻找可靠的风险担保机构是控制风险的另一个有效途径，也是国内资产证券化业务开展过程中的普遍做法。引入担保方不仅可以分散风险，同时也可以引入多元化风险监控力量，防止“内部人”风险。

第四，借鉴会员联保制组织。国外普惠金融开展的一个重要借鉴就是组建利益相关的团体组织，依靠联保制降低监督成本。证券公司组建的P2P平台也可以将客户群体组织起来，建立联保组织。