两市上周惯性低开后一波三折，出现多次宽幅震荡，这主要与最近全球变幻莫测的政策形势有关。近期欧债危机风云突变，朝韩冲突趋于升级，美元升势不断，这些因素让资产泡沫前景变得叵测。与此同时，10月份消费物价指数(CPI)同比增长4.4%、央行今年第五次上调存款准备金率等一系列数据和举措，使得近来国内金融市场对于紧缩政策的预期和担忧日益强烈。

在众多因素的综合影响下，市场多空博弈加剧，宽幅震荡格局明显。中央政府是否已经开始实施“事实上从紧”的货币政策？12月能否在震荡调整后蓄势待发？本文拟探究一二。

一、行情回顾：紧缩政策节奏加快

在CPI 持续高企的背景下，近期决策层两次上调准备金、一次加息，国务院层面出台控制物价等多项政策调控，表明货币政策进入紧缩周期已初露端倪，市场对于流动性过分乐观的预期业已出现变化。上周海外市场和A 股市场继续震荡走势。A 股市场交易量也有所下滑。

虽然短期再度加息未至，但在内忧外困的压力下，当前货币紧缩趋势业已明朗，主要体现在：

（一）外困：热钱持续流入

央行26日下午公布的数据显示，我国10月新增外汇占款高达5190.47亿元人民币，刷新30个月以来的最高记录，仅次于2008年4月的5251亿元。10月贸易顺差和FDI之和为348亿美元，与新增外汇占款之差为428亿美元。国际资金继续青睐中国市场。

热钱持续流入

从国际环境来看，上周爱尔兰危机牵动全球神经。在爱尔兰问题影响下，美元“被升值”，国际商品价格显著下行，今年以来，商品的金融属性显著强于商品属性，这种属性强弱对比对于各国资本市场以及国际金融市场的影响和冲击力显得异常显著。伴随爱尔兰援助方案的落实，影响国际市场的主体会再次转向美国，美国的各项经济数据、美国政党间的政治筹码博弈等因素将再次并持续影响今后一段时间全球的市场，这对备受国际游资青睐的中国市场来说影响尤为显著。

（二）内忧：通胀压力加大

从国内经济来看，物价压力十分显著。就继续推动物价的因素方面而言，农产品价格上涨仍然是主因，而且上涨势头依然强劲，可能对后续物价上行有较显著的推动力。与此同时，自美国宣布实施二次量化宽松政策以来，全球流动性泛滥显著，在国际大宗商品价格大幅上扬的同时，资金亦积极流入新兴市场国家，从而造成这些经济体的输入型通胀压力迅速增加。

目前物价压力已经上升到较高层级，开始影响到消费者的生活水平，其已不仅是资本市场最为关注的宏观经济指标，也是政策面在当前考虑的核心因素。22 日国务院办公厅发布严控物价的“16条措施”，拉开全国性控制物价的大幕，随后发改委多次发文要求严控农产品价格，银监会也表示支持重点农产品供应和打击囤货、炒作。就主要农产品价格而言，涨价环节多集中于流通环节和农资供应领域，农民并未真正从农产品价格上涨中获益。政策还要求实行“米袋子”省长负责制和“菜篮子”市长负责制，一旦从严利用行政手段，预计农产品价格的过快上涨局面可以得到控制。

（三）紧缩政策陆续出台：转向货币供给

货币政策基调转向紧缩毋庸置疑。央行在短短九天之内第二次上调准备金率（年内第5次，少数放贷过快的银行甚至还被实施差别准备金率），加上一月之前央行加息动作，显示当前的货币政策基调已经明显转向。总体而言，这只是管理层紧缩货币的开端，在今后一段时间里，以收缩流动性和管理通胀预期为目的的政策仍将陆续出台。

从连续上调存款准备金率这一政策动作来看，政策显然已经瞄准70万亿的流动性了，而且态度坚决。粗略计算，经过上次上调存款准备金率，政策已经足可以把信贷规模控制在略超全年目标的水平，即7.8万亿以内，M2也会有较大幅度减少，处于71万亿左右的略超水平。以10月末我国人民币存款余额70.28万亿元为基础，此次存款准备金率上调0.5个百分点，将再次直接冻资超过3500亿元。在现有的货币乘数水平下，可以继续减少1万多亿M2的增加，全年17%的M2控制目标几乎有望实现。

由于中国经济存在较强的货币依赖性，它对于M2的依赖度甚至超过利率环境，所以对M2和信贷的关注至关重要，货币环境将直接决定经济活跃程度和资本市场泡沫化成都。从当前政策信号来看，货币供给的继续收缩势在必行，它将从信贷开始，从M2结束，要做出进一步的判断尚需等待即将召开的中央经济工作会议。

二、12月A股前瞻：紧缩周期考验A股市场

上周A股在短期触底后出现技术性反弹，但市场总体仍继续维持缩量区间震荡走势。说明目前市场心态仍处于矛盾和预期的混乱无序之中，反映当前市场对未来经济和政策预期转向谨慎，而存量流动性又较为充沛的现状。预计在无财报披露及11月主要经济数据难以发生突变的背景下，政策面及资金面因素将是决定市场走势的关键因素，本周指数仍以弱势震荡为主，市场将在未来一段时期维持这种走势，直到有新的力量来打破这种平衡。主要原因有以下几点：

（一）政策面上：进一步紧缩风险加剧

在经济企稳回升态势良好的背景下，政策调控暂无后顾之忧，随着通胀的持续创新高，未来一段时间将是政策的密集调控期，政策快速收紧及超预期的概率在增加，这在悲观的市场环境下，可能会引起市场对政策矫枉过正的担忧，表现在市场上就是难有趋势性机会或持续下跌。

货币政策工具方面，年内央行再次使用加息管理通胀的概率在大幅增加。央行9 日内第二次上调准备金率，准备金率创下历史新高。尽管如此，我们认为紧缩靴子仍未落地，主要因在于11 月份CPI可能继续创新高。通胀预期跳升，存款活期化率创新高与CPI季调环比趋势项再次上行等因素都预示明年中期前通胀压力仍然显著。根据过去两次行政干预物价的经验显示，行政干预物价的时期往往是市场短期见顶时期，市场短期仍难有趋势性的大机会。

总体而言，目前的经济环境并不支持市场上涨趋势。财政、货币政策双双紧缩态势的不断强化将最终产生“量变到质变”的效果，从而逐渐改变市场的流动性预期。

（二）资金面上，趋向紧张

从历史经验来看：上证指数与M2 等流动性指标的相关性明显强于工业增加值等经济同步指标。目前对热钱的管制及货币政策基调确定性的变化，不仅使得未来投向市场的总体流动性得到控制，而且对前期市场“流动性泛滥预期”形成抑制。此外，临近年终，不少资金由于结算需要可能要暂时退出市场，前期市场暴跌及政策面趋紧将会使得场外资金变得谨慎，12月仍然面临高达6000亿元解禁压力等因素，都使得整个12月资金面趋向紧张。

总体而言，2010年股市大盘指标表现较为疲软，但部分中小市值的行业和个股表现十分火爆，因此这些股票内的资金选择在年底“落袋为安，兑现盈利”还是“持股过年”也将是影响股市的重要因素。

（三）小结

从上周的市场走势看，指数数度想要向上冲击，均由于量能无法得到有效的配合而无功而返，这预示着上方抛压仍十分沉重，尽管有一些正面消息以及诸如《人民日报》海外版关于“控制通胀并非打压经济和股市”这样的文章一度提升市场人气，但总体上看，在目前这个点位，市场的买盘力量还不足以消化指数上方的资金压力。

基于12月政策面紧缩风险加剧和资金面趋向紧张的判断，12月市场总体来说难有趋势性机会，震荡调整概率最大，处于悲观预期不断验证的调整阶段，市场表现形态多是以下跌、反抽、小跌为主的震荡盘整格局为主。