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从“定向降准”看货币政策走向

    李克强在417日国务院常务会议上表示,要加大涉农资金投放力度,特别是对符合要求的县域农村商业银行和合作银行适当降低存款准备金率,落实县域银行业法人机构一定比例存款投放当地的政策,以满足金融服务“三农”发展的需要。紧接着422日,中国人民银行宣布从425日开始,县域农村商业银行人民币存款准备金率下调2个百分点,县域农村合作银行准备金率下调0.5个百分点,此次调整后县域农商行和农村合作社分别执行16%14%的存款准备金率,完成存款投放当地考核指标的可以分别执行15%13%的存款准备金率。

    对于这次定向降准政策的出台,我们该如何解读呢?是货币政策进一步放松的信号吗?实际上,425日的中央政治局会议已经给出了明确的答案,那就是中国经济增长的基本面没有发生改变,货币政策和财政政策都要保持现有基调,保持宏观政策的连续性和稳定性,所以这次降准并不意味着稳健货币政策取向的改变,央行仍然实行稳健的货币政策,不会进行大幅度刺激。

    那么,这次“定向降准”政策究竟可以释放多少流动性呢?我们不妨做一个测算,这次会议强调的“县域农村商业银行和合作银行”仅仅是农村金融机构的一部分,不包括农信社、村镇银行,一季度末,农商行存款余额约7.3万亿,农合行存款余额约1.1万亿,降准实际覆盖的存款规模应小于8.4万亿。如果按照全口径,将在银行间市场释放存款1515亿元,相当于整体降准约0.15个百分点。差异化降准针对其中的县域农商行和合作银行,实际释放的资金规模相对有限,这与25日中共中央政治局会议对于货币政策的基调是不存在冲突的。

    为什么这次选择农商行和农合行降准呢?主要原因在于,当前我国县域农村金融面临一些结构性的难题,贷款难这一问题广泛存在,西南财经大学2014年发布的《中国农村金融报告》指出,我国农村信贷有着很大的发展空间,19.4%的家庭有着信贷需求,其中仅仅有27.6%的家庭能获得正规信贷,远低于全国平均水平。另一方面,由于经济结构调整,经济增速放缓,农业信贷信用风险也有所抬升,农村信贷单笔金额小,相对应的信贷成本较高,农村金融机构对于“三农”支持的积极性不高,为了追求高收益,一些农村金融机构把资金抽离出农村,投向了“非标”。在国有银行和股份制银行在农村都没有贷款平台的情况下,农村商业银行肩负着振兴“三农”的重任,定向降准意味着可供贷款的资金增加,有利于支持县域农村经济的发展。

    在中央政治局会议对于货币政策定调之前,出现了很多关于“定向降准”意味着货币政策放松的声音,主要原因在于这次“定向降准”时机选择问题,央行在3月份货币数据与一季度经济数据公布后迅速宣布货币政策微调,时点上比市场预期的要早,正是这一时机的选择让外界有了揣测的空间。选择这一时机降准主要目的还是预期管理的需要,众所周知,一季度的经济数据显示GDP的增速为7.4%,虽然国务院会议虽然认为没有越出下限,但我们从这一数据可以看出政府正在小心谨慎的试探GDP低于7.5%的新下限, 政府在不断调整对经济增长容忍度的同时,适当释放一定的积极信号,有利于平衡市场的预期。

    从当前的金融形势来看,货币市场的利率与年前相比,已经处于下降的趋势中,流动性本身未必构成对金融结构信贷能力的约束,相比较而言,“存贷比”和“资本充足率”更像是制约金融机构信贷能力的两个约束条件,这一点从公开市场操作也可以看出来,央行上周二、周四连续进行正回购操作,净回笼资金420亿元,加上上周净回笼410元,两周央行净回笼资金超过800亿元,显然,央行没有从总量上放松流动性之意。

    从总量层面来讲,不仅没有放松流动性的必要,也不具备放松的条件,目前社会融资成本居高不下的主要原因在于房地产和地方政府融资平台的预算软约束,这一部分资金需求对利率不敏感抬高了社会融资成本,在这一问题没有得到有效解决的情况下,降息降准根本无法控制资金流向,其结果将会进一步提高了融资刚性部门的杠杆,不仅不利于经济结构的调整,反而由于高企的社会融资成本对其它产业造成打击。

    虽然决策层已经明示了货币政策不会发生松动,但是从这次”定向降准“可以看出,决策层已经意识到我国市场化的程度对货币政策传导机制的影响,总量型的货币政策不可行,必须从原来粗放型的调控逐渐转向集约式的调控方式,通过精准的局部调整来代替全面的刺激,最近一些动作,比如定向降准、创设常备借贷便利满足金融机构长限大额流动性需求、发放支农再贷款、限定支小贷款资金价格等,降低“三农”和小微企业的融资成本,已经体现了决策层对于货币政策的定位彻底的告别了强刺激的思维,在经济最薄弱的环节实行手术刀式的微刺激,把好钢用在刀刃上。

可以预期在今后相当长一段时期内,央行的货币政策将会突出体现以下几点:第一,在货币政策基调上面,将不会发生改变,还是以稳为主,不会回到放松货币、强刺激、加杠杆的老路上去。第二,市场化改革的力度与货币政策要做到共同发展,相互匹配,在缺乏市场化、预算软约束的环境下,货币政策的传导机制将会受到影响,货币政策必须根据市场化改革进程而做出相应调整。第三,央行将会采用更加灵活的操作工具,有针对性的局部释放流动性,以引导资金流入到得到政策支持的产业中去。

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