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《深圳证券交易所创业板股票上市规则》(2012年修订)之解读

2009年10月23日,创业板举行开板启动仪式,并于2009年10月30日在深交所正式上市交易。创业板的设立酝酿已久,被业界认为肩负经济复苏使命、是新一轮经济增长的引擎。创业板设立的初衷是为中小型高科技企业提供了融资渠道、分散投资风险、推动知识经济发展,促进我国多层次资本市场体系的建设。短短三年左右时间,登陆创业板的上市公司已由最初的28家,迅速增加至目前的308家。

创业板在引发创新、创富热潮的同时,需要关注其长久发展:场内的暂时繁荣不能代表市场运行良好。时至今日,创业板市场已出现诸多值得警惕的现象,如场内公司所应具备的高成长性并未得到证明:2009年创业板公司的业绩增长低于深圳主板市场2.07个百分点,随后场内公司业绩增长也不尽如人意。众所周知,没有高增长的业绩相配合,创业板市场的高风险性对于投资者来说是相当残酷的。最新数据也表明,创业板业绩堪忧:截止到2012年4月20日,共有60家创业板公司发布了2012年一季度财报,其中新大新材启源装备等15家公司出现了业绩亏损。与之相比,2011年一季度的财报中,只有通源石油超图软件等5家公司出现业绩亏损。

让业绩不佳的公司退出市场,是创业板本身应当具备的纠错机制。没有淘汰机制的市场,必然严重扭曲股价信号,导致股市资源配置功能完全丧失。“劣币驱逐良币”的博弈结果,只能是完全毁掉一个市场。深交所在2012年4月20日正式发布了《深圳证券交易所创业板股票上市规则》(2012年修订)(后文简称《上市规则》),明确了创业板退市的相关规定,并于2012年5月1日起施行。这无疑将在制度建设上推动创业板良性发展,也标志着一个能够“吐故纳新、动态纠错”的创业板市场初步形成,并为主板市场运行提供借鉴。

1 严格的退市制度有助于市场健康发展

在海外创业板市场中,公司退市极为普遍,退市率明显高于主板。以美国为例,代表主板市场的纽交所退市率为6%,而代表创业板的NASDAQ每年退市率约为8%;英国AIM市场每年都会有超过200多家的公司退出市场,退市率达到12%。相较主板而言,较高的退市率保证了海外创业板市场退出渠道的畅通,逐步加强对公司行为的约束,提升市场整体质量,保证市场形象。

数据来源:Wind数据库。

之前,我国创业板市场退出机制建设存在设计上的不足,此次《上市规则》的推出,从多方面进行制度上的完善,有助于实现创业板市场长期健康发展,令市场保持基本的价值判断,发挥其优化资源配置功能,保护投资者利益。

1.1 退市制度本身建设日趋完善

修改后的《上市规则》极大的丰富了创业板退市的标准体系,针对暂停上市、终止上市以及恢复上市都做出了详尽的规定,体现了制度的严谨性、科学性和可操作性,有效的防止了不良企业利用规则的漏洞行不法之事的可能性。

在暂停上市情形的规定中,将原“连续两年净资产为负”改为“最近一个年度的财务会计报告显示当年年末经审计净资产为负”,新增“因财务会计报告存在重要的前期差错或者虚假记载,对以前年度财务会计报告进行追溯调整,导致最近一年年末净资产为负”的情形;在终止上市情形的规定中,新增“公司最近三十六个月内累计受到本所三次公开谴责”、“公司股票连续20个交易日每日收盘价均低于每股面值”和“因财务会计报告存在重要的前期差错或者虚假记载,对以前年度财务会计报告进行追溯调整,导致最近两年年末净资产为负”;

有关恢复上市的审核标准,则充分体现了不支持通过“借壳”恢复上市,如针对目前通过“借壳”实现恢复上市的暂停上市公司大多数以补充材料为由,拖延时间维持上市地位并重组的情况,《创业板上市规则》对申请恢复上市过程中公司补充材料的期限作出明确限制,要求公司必须在三十个交易日内提供补充材料,期限届满后,深交所将不再受理新增材料的申请。

创业板市场的健康发展,离不开完整法律体系的构建,而健全合理的退市制度是整个法律体系不可或缺的部分。《上市规则》中退市制度的规定,其出发点是保护投资者利益,通过鼓励上市公司规范发展,震慑、惩罚具有不良企图的上市公司,实现了维护市场运行、促进市场稳定发展的目标。同时,也可以有效提高监管效率,合理分配监管资源、节省监管成本。

1.2 退市制度强化了风险揭示

高风险与高收益相伴而行,对创业板市场中的上市公司而言,财务报告和重大事项的说明,是投资者评估投资风险的重要参考依据。此次修订后的《上市规则》明确了财务报告明显违反会计准则又不予以纠正的公司将快速退市。为杜绝公司通过财务会计报告被出具非标准无保留审计意见来规避暂停或终止上市条件,规定非标意见涉及事项属于明显违反企业会计准则、制度及相关信息披露规范性规定的,应当在规定的期限内披露纠正后的财务会计报告和有关审计报告。在规定期限届满之日起四个月内仍未改正的,将被暂停上市;在规定期限届满之日起六个月内仍未改正的,将被终止上市。《上市规则》同样也强化了退市风险的信息披露,针对不同的暂停上市和终止上市情形,明确规定首次风险披露时点及后续风险披露的频率,要求公司每五个交易日披露一次风险提示公告,强化退市风险信息披露要求。

制度虽然严格,但其执行力度与效果依赖于财务信息的质量。当前上市公司财务报告质量虽亟待完善,但依然构成证券市场信息来源的主体部分。证券市场的一个现象是:投资者们并不满足于已经公布的信息,对一些内幕的偶然信息更感兴趣;同时,公司公布出来的信息中表明该企业有良好的投资回报,但这些公司的股票并不一定受到投资者亲睐。这一现象表明,公开的财务信息并不能说明公司价值,或者公开信息得不到投资者认可,投资者依靠非公开信息或内幕消息能获得超额利润。有鉴于此,除强化管理创业板公司财务信息的披露外,还需要对会计师事务所等中介结构加强监管,确保其所出具报告的质量。

1.3 退市制度注重投资者保护

制度建设的要义,无疑是对投资者进行保护,惩恶扬善。此次修订的《上市规则》增加了退市整理的相关规定:创业板实施“退市整理期”制度,设立退市整理板。《上市规则》对退市整理期的起始时点、期限、日涨跌幅限制、行情另板揭示及风险提示作出了明确规定。此外,明确了创业板公司退市后统一平移到代办股份转让系统挂牌。这为投资者提供退市公司股票转让场所的同时,也化解了退市公司高价退市的风险:确保投资者能够在创业板公司退市前有必要的交易机会,给投资者更加充分的时间处理手中的股票,让退市公司的股价有足够的时间实现股价的回归。

2 退市制度不会引发大震荡

2012年我国宏观经济形式不容乐观,经济增速下降已成定局,房地产市场也进入下行周期,并导致多个产业投资低迷。加之外围市场不景气,股市震荡调整的行情预期会持续些时日。“经济底”居于何处,实难预测。鉴于股市已经过较长时间的深度调整,《上市规则》的推出不会引发市场大动荡,反而是让投资者清楚了“政策底”的方位:新一轮新股发行体制改革全面启动后,从打击内幕交易,到推行强制分红政策,再到改革退市制度,近期监管部门连续祭出的监管利器,使市场看到监管层改革的决心。“周虽旧邦,其命维新”。投资者对市场重树信心之日,便是“市场底”确立之时。



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