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A股起色,需借力财政政策

 

上周A股市场继续进行探底,上证综指与深成指分别创出了2149.42点与8710.57点的新低,目前均处于横盘整理的态势。个股频频触雷,重庆啤酒、大元股份等连续多日跌停的走势,引发的羊群效应令做空情绪高涨,加速了指数进一步探底的过程。截至上周五,2011年上证综指的跌幅高达22.71%,深成指跌幅29.40%,中小板指数跌幅36.91%,创业板指数跌幅34.08%。

如果将视野放远,发现A股市场刚刚经历了一个“十年零涨幅”循环;如果将视野放宽,发现“风景那边独好”:美国道琼斯指数在过去10年里从10000点升至12000点以上,累计涨幅达22%;英国金融时报指数上涨了6%;德国DAX指数涨幅也逾16%。新兴市场的表现更让我们汗颜:印度股市十年涨幅达417%,印尼和巴西更是以967%和428%的涨幅领跑,与A股密切相关的恒生指数也上涨了69%。纵向比较,A股市场萎靡不振的行情的确让投资者意兴阑珊;横向比较,被债务危机搞得焦头烂额的欧美市场却表现抢眼,这怎么能不让“故国人民有所思”?

考察A股市场的表现,虽然难以称其为实体经济的“晴雨表”,但A股市场走势也确实反映了宏观经济政策的动向。2011年A股市场的交易收官在即,分析整理宏观经济政策的变动趋势,有助于我们把握未来A股的走势。

1 保增长、控通胀,但难点在调结构

前期PMI数据的走低,已经提示了实体经济下行的风险,央企的经营业绩更是印证了这一点。国资委12月19日公布的数据显示,今年1-11月,117户央企累计实现营业收入18.4万亿元,同比增长22.6%;累积实现净利润8317.9亿元,同比增长3.6%;上交税金1.52万亿元,同比增长24.8%。而2010年前11个月,央企累积实现的营业收入和净利润同比增速分别达34.7%和50.1%。营业收入和利润增速下滑的态势已显露无疑。作为投资重要组成部分的房地产投资也处于低位运行。

为保持经济的适度增长,宏观政策已开始做相应的调整。我国的信贷政策对实体经济的影响有着特殊的作用。过去十年,10月份新增信贷从未超过9月份的数字,而今年10月份5868亿的新增信贷远超市场4500亿元的预期;11月新增人民币贷款达5622亿元,再次较Bloomberg的调查结果5500亿元高出2%。新增人民币贷款连续两个月高于预期,表明信贷正在逐渐宽松。货币供应亦是如此:11月M2与M1的同比增速分别为12.7%和7.8%,11月末M2与M1余额环比分别上升1.1%和1.8%,而2011年前3季度平均分别为0.3%和-0.9%,系统流动性已开始宽松。

在通胀预期下行的背景下,2012年保持稳定增长和控通胀的任务问题不大,调结构的任务则凸显重要:虽困难重重,但机不可失。中国经济在多方面均存在着结构性失衡,如驱动经济增长的需求结构上,金融危机前过多的依赖于对外出口,金融危机后虽有改观,但依然是偏向于具有中间性质的投资,而不是最终意义上的消费。在产业结构上,过多的依赖高投入、高消耗的制造业,缺乏高技术产业和先进的服务业,自主开发能力和产业集中度均较低,产业结构升级的动力不足。一旦支撑经济发展的资源禀赋或经济社会环境发生不利的变化,原有的增长模式就会面临崩塌,经济硬着陆就无法避免。在当前严峻的经济形势下倒逼产业结构升级,所需经济、社会成本也较低,并能够为新一轮的经济增长注入长久的动力。

2 欧美经济不给力,外需无法指望

上轮危机全球经济依赖于政府出手相救,下一轮的经济增长将重新由政府部门回归私人部门推动。美国的私人部门显然难以担此大任。美国经济的复苏略显波折,政府、金融、居民和企业四个部门在衰退结束后都忙于降低各自的杠杆率,修复破损的资产负债表。美国的实体经济在危机中并没有受到太大的冲击,属于状况尚好的水平。居民部门由于要降低自身的负债水平,因此会导致消费需求放缓;政府部门在国内的借贷相对有限,而金融机构也会因去杠杆化导致信贷规模缩减。二者的效应相叠加,会从需求和投资两个方面影响实体经济,令企业陷入窘境。这又会直接促使居民的收入水平下降、失业人数增加,进一步降低储蓄、投融资等活动。

欧盟区各国之间差异性巨大,但均具有单一货币政策与多元财政政策的“混搭”风格,这是造成当前债务危机的根本原因。欧元区劳动力成本的严重分化,不符合最佳货币区的理论条件。在欧元区内共生,必须存在有效的政策协调机制,包括财政转移等,当前的欧盟无法做到。这预示着未来一段时间内,欧盟区虽不至于解体,但复苏的道路漫长。

欧美未来经济形势不容乐观,决定了我国出口虽然总量有望维持在高位,但大幅增长的情形显然无望。

3 财政政策可实施空间加大

物价与经济存在半年左右的滞后期,2012年全球通胀的下行前景比较明朗,商品市场面临下行的压力。截至11月,我国财政赤字的移动平均值占GDP比重只有0.8%,比前三季度0.6%的低点稍高,远低于去年下半年1.5%以上的水平,与2009年“四万亿”时的规模相差更大。表明财政政策在“积极”的旗号下,收的还是比较紧的,未能对经济增长形成明显的推动作用。在稳健货币政策的配合下,明年财政政策的可实施空间也相应增大。

 

1998-2012年财政政策概览

时期

财政政策方向

政策实施的主要内容

1998-2003

积极的财政政策

增发国债,加强基础设施建设;调整税收政策,支持出口、吸引外资和减轻企业负担。

2004-2008

稳健的财政政策

国债投资规模调减调向;退后预算内建设性支出的时间;有保有控,在总量适度控制下进行结构性调整;深化税制改革,发挥税收调节作用。

2009-2012

积极的财政政策

四万亿投资计划,……

 

近几年非食品类价格的涨幅微小,食品类价格上涨是CPI上行的主要动力,CPI高位运行很大程度上是物价上涨而非全面的通货膨胀,因此可依靠实施积极的财政政策予以解决。财政政策在扩大内需、产业升级及转移、城镇化等未来拉动经济增长的过程中,潜力巨大,其背后的逻辑是社会利益分配制度的重塑。医保、社保制度不断深化,保障房、廉租房制度加快执行,提高最低工资、个税改革等旨在增加居民可支配收入,提高民生。此外,明年即将试点的增值税改革,也有助于降低服务业税负。

4 震荡将成A股主题

利用积极财政政策保增长的同时实现经济结构的调整,对不同的产业必然是“有保有控”。结构调整受资金、技术、人才等多种因素的制约,调整到位非朝夕之事,因此A股市场普涨的局面难以出现,但市场风格会随政策重心的转移而变化,板块轮动性加强。这决定了震荡行情是A股市场相当一段时间内的主旋律。可以预见的是,随着经济结构调整逐步展开,传统周期性行业会表现一般,而消费与新兴产业会享受市场带来的溢价。



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