中国股市已经运行了20年，总体趋势是上行的，其间经历了8次疯狂的牛市，也挨过了9次漫漫熊市。牛熊市的转换看似难以捉摸，但其背后有着深刻的逻辑，这在很大程度上取决于经济、资金、机构行为、期现市场互动、资金流等五大因素。

一是实体经济。从宏观经济角度看，股市是对未来经济预期的反映，平稳较快的经济增长将是决定股市走势的最基本因素。历史经验表明，虽然股市的短期走势可能出现与宏观经济的暂时背离，从中长期来看，股市与实体经济走势将保持一致性。实体经济的增长，反映在股市上，必然会给投资者带来财富增加的结果。也就是说，股市与宏观经济的背离走势必将得到修正。学界的研究发现，工业产品销售率、货币资金、流动资产等数据是宏观经济运动的先行指标。中国经济与美国经济结构的差别，决定了主要的领先指标之间存在根本的差异。在美国，个人消费支出占GDP比重高达70%[1]，因此消费支出是主要的领先指标，而在中国，投资占据需求的主导，固定投资产投资由于在中国GDP中的重要地位，成为一个有效的先行指标。

二是资金供应。十余年来的股市运行轨迹表明，M1增速与股价有着良好的契合度。我国从1995年开始统计M1同比增长率，纵观1996年1月到2010年3月M1与上证综指走势数据，我们可以发现如下两个主要规律：（1）从上证综指历次牛熊转换的熊市低点来看，M1是很好的领先指标，基本上M1同比增速到达极小值之后的3个月内，上证综指会进入熊市低谷。（2）从未有M1持续下跌的同时大盘上涨的情形，在到达阶段性顶点之前，M1通常已经维持连续数月的高速增长，并伴随有月度同比增长超出20%的情形出现。同时，还发现，在历次上证综指到达峰值之时，M1同比增速总是已经陷入下行通道。

三是机构行为。股权分置改革完成之后，随着基金持股市值占A股市值比例的不断提升[2]，基金的资产配置一直被看作是股票市场的风向标，很多投资者将基金的股票投资仓位作为下一阶段投资策略的重要参考指标。发现基金重仓，便看好下一阶段的走势；发现基金轻仓，便看淡下一阶段的走势，似乎这种思路是正确可行的。然而，过去的实证经验表明，基金仓位可以作为判断股市重要顶部和底部的精准指标，遗憾的是，这个指标是反向的。也就是说，当基金仓位达到高点的时候，往往意味着股市可能出现顶部；而当基金仓位达到低点的时候，往往意味着股市可能出现底部。我们对A股市场2007年以来走势的梳理表明：在全部的7次基金仓位调整中，有5次领先上证指数拐点，一次同步，仅一次滞后，说明基金仓位的调整具有重要的先导性指示意义。

四是期现市场互动。自2010年沪深300股指期货推出之后，A股市场告别了单边市时代，股指期货市场上的套保、套利交易充分发挥了价格发现功能。期指的主力持仓数据也为投资者观测主力机构动向，预测股市涨跌提供了可能。我们从主力持仓行为、持仓指标、预测期限和持仓数量这四个维度进行的分析表明：主力会员的净持仓变化和净持仓两个指标对判断股市的涨跌都有一定的参考作用。净持仓变化指标主要针对市场的短期预测，尤其是对下一个交易日走势的预测，而净持仓指标则对市场的短期和中期走势都具有预测作用。我们的研究还进一步发现，如果对净持仓的数量按照区间进行分段处理，不同净持仓区间与市场走势的对应规律开始显现，在某些特定的区间，预测的准确度甚至会达到100%，可操作性非常强。

五是资金流。我们常常听到对A股市场不假思索的批判：A股市场是资金推动的市场！诚然，这句话是批评A股市场历史上缺少分红，投资者只能靠炒作股价获取资本利得收益。但如果追根朔源，哪个股市的运动不是靠资金推动呢？这促使我们从资金流的视角进行研究。资金流的确认和计算是国际金融工程界的一大难题，不少财经媒体也于每日收盘之后披露板块和个股的资金流向，但各自披露的数据差别很大，计算方法也不公开，难免让投资者无所适从。我们在在现有资金流向计算方法基础上，首次提出二阶段资金流向理论模型，构建资金流向指标体系，并实证分析中国股市资金流向。研究结果表明，资金净流入/资金净流出>2.3为牛市上证综指顶部，资金净流出/资金净流入>1.3为熊市上证综指底部；行业资金净流入/资金净流出>1.78为高成长行业，资金净流出/资金净流入>1.54为低增长行业，高成长股资金净流入/资金净流出比值>2。我们还发现，历史10天、20天及30天的资金净流向对未来10天、20天及30天的资金净流向有显著的预测作用。

无疑，中国市场仍然处于“新兴加转轨”的历史阶段，但随着市值的增加，市场的操控性正在逐渐下降，已经进入“研究创造价值”的时代。投资者应该在市场大势的研判方面，尤其在如何判断中国股市拐点方面下大力气。法乎其上，得乎其中，尽管未必能精准预见并把握拐点，但寻找拐点的不懈努力可以增强对市场趋势转折的敏感度，惟其如此，投资者才不会被市场牵着鼻子走。