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下半年经济稳中向好 但言“新周期”来临尚早

近期,伴随着黑色、有色商品价格的大涨,消费金融周期股拔地而起,走出了结构性牛市,一向“喜怒形于色”的任泽平认为其坚持的“新周期”观点持续被验证,经济多方大获全胜,三季度经济数据或继续超预期,延续对经济空头的逼空节奏。

一、“新周期”之争:正方VS反方

年初伊始,以“新周期”为代表的经济多头和以“繁荣的顶点”和“可怕的时滞”为代表的经济空头就已展开史诗般的对决。

正方:“新周期”崛起

如果有一场关于中国经济多空分歧的“华山论剑”,方正证券首席经济学家任泽平一定是坚定的乐观派,而且是旗手。他认为新周期是理解未来宏观和市场的关键,新周期不是需求U型复苏,而是经济L型下的供给出清,其核心是从产能过剩到供给出清、行业集中度提升,行业龙头资产负债表持续修复,为新产能周期蓄积力量。

任泽平维持三季度经济多头的判断绝不是信口开河,其理论支撑包括:从外围市场来看,美国非农经济的发展超过预期,欧元区第二季度的增速也明显加快;国内第三季度需求韧性强,产能出清环保压力推涨周期品;货币政策不松不紧,汇率稳中走强;银行“三三四”自查结束进入整改期。

反方:根本不存在“新周期”

经济学家李迅雷认为,去杠杆、去库存、去产能等供给侧结构性改革的任务尚未完成,市场没有出清,因此不要奢望新周期。“周期股目前仍可看好,但不意味着周期崛起。”

招商证券首席债券分析师徐寒飞指出,上一轮寻找“新周期”的努力几近失败,新一轮增长预期再次回到依靠工业生产来拉动,但是并无“新”意,只是“旧周期”复辟而已。

天风证券首席经济学家刘煜辉也指出,过去10年中国经济周期完全来源于“房地产+基建”,而这二者最根本的决定力量是债务,即房企、居民与政府的负债,“根本不存在新周期”。

二、避免“新周期”幻觉

从方法论上来说,均值回复是所有经验研究的源头之一。所谓“周期”,本质上是一种均值回复,这种宏观上的均值回复现象是一系列微观过程的结合。经济周期看似周而复始,但实则属“螺旋式上升”。因此,对宏观经济走势的判断,尤其是涉及周期拐点的判断,不应基于一时而又数量有限的数据波动,更应关注其背后的增长逻辑是否发生了变化。

就中周期而言,从外围市场来看,美国设备投资和固定资本消费于2014年见顶,去年以来投资增长的持续性也有待进一步验证;从国内来看,持续的投资下行虽有望止步,但真正内生性的中周期级别的扩张往往滞后于实际固定资产投资两三年。所以,当前讨论“新周期”开启不仅为时尚早,而且意义有限。所谓“新周期”之说,更多的是表达了一种对于经济增长前景的乐观情绪。中国经济只有顺利完成结构转换,才能如愿进入“新周期”。

并且,从政府在重要场合传递出的讯息来看,决策层对于当前经济形势的认识尚属冷静,措辞多强调既有状态的深化、改进而非转折,可见所谓“新周期”的提法亦与官方立场相悖。

三、下半年经济趋势性向好,仍需警惕风险

虽然在中期我们尚不具备新周期开启的条件,但短期内经济系统的支撑因素依然存在。同时,今年下半年经济转弱的因素也有所增加。

一是投资需求增速有所放缓。首先,稳健中性的货币政策叠加收紧的金融监管政策,推高了融资成本;其次,电力投资减慢,今年煤电行业去产能成为供给侧结构性改革内容之一,占比较高的电力投资速度因此放慢;第三,投资增长动能不足,新开工项目计划总投资增速连续下跌,已由上年末增长20.9%转为1-6月下跌1.2%。

二是企业进入去库存阶段。中国存在“两年去库存、一年加库存”的库存周期。2016年7月份开始的加库存周期预计在今年6月左右结束并进入缓慢降库存阶段。库存减少会影响工业企业的生产,同时也会相应地减少进口。

三是消费需求基本稳定。就业形势良好,居民收入水平与经济增长同步提高,为稳定消费需求打下了坚实基础。同时,居民消费结构升级步伐仍在加快,养老、医疗、健康、教育、旅游等服务消费不断加速,网络购物等新型消费模式带动新兴消费发展。

四是出口增长势头放慢。美国、欧元区、日本经济先后步入缓慢复苏阶段,印度、俄罗斯、巴西等新兴经济体增长速度也有所加快。受益于世界经济增长速度的加快,中国出口需求有望继续增长。同时,美国对中国的汇率和贸易政策仍不清晰,中国出口不确定性仍然较大。

五是物价走势稳定。货币政策稳健中性和防控金融风险,市场利率上升,货币流动性趋紧,会抑制消费价格的上涨;煤炭、钢铁、有色和石化等能源原材料供需关系扭曲得到一定缓解,价格上涨势头减弱。

总体来看,2017年中国的就业形势较为稳定,说明供求关系基本平衡,实际经济增长与潜在增长水平基本一致。但仍需密切关注房地产调控政策和美联储的加息缩表是否超预期,并且“三去一降一补”的供给侧结构性改革进程尚未结束,也会对下半年的经济增长形成制约。

四、布局三大周期性行业

中国经济发展态势稳中向好,当前各项宏观数据显示经济复苏仍将持续,市场情绪日益乐观,下半年可提前布局三大周期性行业。

金融:金融是典型的顺周期行业,将最直接受益于经济复苏。在当前周期性行业利润大幅提升的背景下,银行资产质量有望显著改善。在经济回暖过程中,银行的利润增速也有望走出拐点开始回升。且相比国际上主要的大型商业银行,中国的银行仍有较大的估值修复空间。

房地产:房地产开发投资的回升将可能成为周期品需求向上的重要驱动力。首先,当前政策导向支持通过增加房地产供给来抑制过高的房价;其次,商品房库存面积已经出现了明显下降,为后续补库存提供了空间。

消费:2017年一二季度的数据显示,居民收入增速出现了显著的回升势头,下半年有望带动消费整体向上,大众消费板块当前股价普遍处于低位,未来向上的空间也较大。

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