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聚焦“股权之争”——万科事件带来的三个思考

万科事件已经持续发酵大半年,随着事态的发展,各个参与方博弈的焦点也数次更迭,逐渐接近最后的亮牌阶段。万科停牌之前,是博弈各方资本博弈的阶段。宝能强势增持,管理层试图争取华润的资本支持,但收效甚微,宝能确立了第一大股东的地位,获得了参与博弈的筹码。万科停牌之后,各方进入资源博弈的阶段。王石凭借在商场摸爬滚打多年积累的人脉资源,争取到深圳地铁的合作。深圳地铁符合万科的战略发展方向,又是重量级的国有企业,预期可以和管理层形成稳定的关系,但重组方案受到华润和宝能的联合狙击。万科复牌之后,各方进入了舆论博弈的阶段。各种身家起底新闻跃然纸上,真假莫辨,各种妥协方案横空出世,不知出处。如对宝能资金量的盘点,猜测是否存在弹药用尽的隐患,宝能于78日通过潜伏的东兴7号资管计划再度增持,发出弹药充足的信息;又如对宝能资金运作团队的起底,对宝能杠杆收购策略的质疑,如果宝能有充足弹药维持股价和支付借入成本,该担忧确属杞人忧天;如对2015年王石等管理团队通过盈安合伙持股万科的动作加以质疑,作为实行事业合伙人制度的附属产物,将可供分配给合伙人的股权打包由第三方管理的做法无可厚非;如华润与深圳地铁溢价收购宝能股份,并使万科转变为国有企业的传闻,万科称毫不知情,华润称是谣言;如网络流传甚广的《深圳市政府协调方案》,后被万科辟谣,类似还有史玉柱的皆大欢喜版妥协方案等。除此之外,只有万科工会对宝能系信息披露违规的起诉、万科公布的《详式权益变动报告书》属事件的实质性进展。各方进入舆论战之后,预示着博弈各方的资金和资源等底牌基本出完了,即将进入僵持和妥协的阶段,希望通过舆论的力量,争取更多有利的筹码。

从《详式权益变动报告书》中,宝能明确提出了自己的行动计划。其一,做长期的战略财务投资人;其二,推动改组董事会和监事会;其三,希望管理层中的优秀者留任。事实上,宝能通过资管计划、融资融券协议和收益互换协议筹资,虽然撬动了资金杠杆,但如果资管计划长期得不到盈利,收益互换的保证金成本持续累积,会侵蚀已筹集的资金,使宝能处于被动。决定资管计划盈利能力的关键在于万科的股价和分红,据预测宝能资管的平仓线略超18快,考虑到当前宝能持有约25%的股份,除非华润和深圳地铁溢价收购,否则很难在不触及平仓线的条件下顺利脱手,因此,股票市场不允许宝能做短期的财务投资者。转为长期投资者最好的方式是后续资管计划接盘,替换掉收益互换协议的资金,进一步降低资金成本,为长期持股打下基础;此外,维持公司的平稳运作和良好发展,以维持股价,避免资管计划的强制平仓和亏损。宝能面临的决策环境和下一步的行动计划颇为吻合,使宝能的行动明朗化。在此条件下,华润为了达到前期谋求第一大股东的目标,必须同意引入深圳地铁,稀释宝能的股权,并拿出真金白银增加持股比例;与深圳地铁成为一致行动人也是可行的。华润是想办法拿到控股权,采取何种方式,还是成为放弃第一大股东的目标,还有待华润进一步的信息披露,不可妄自猜测。

回顾万科事件,各方能够充分利用制度和法律进行博弈,说明资本市场的制度建设和法治环境有了很大的改善,但资本市场的完善不能一蹴而就,往往是事件推动的。有人说经历了万科事件的我们正在经历历史,它之所以能成为历史,是因为留给我们思考的空间,并能改变当下、影响未来。从万科事件中可以发现三个值得深思的问答。

提问一,华润应对复杂资本市场的机制是否可以更加灵活?宝能增持初期,华润对增持的成本有所顾虑,担心与宝能展开股权收购战,会导致国有资产为恶意炒作者高位接盘,仅仅投入少量的资源弱势增持,错过了保持第一大股东的机会。管理层迎入深圳地铁之际,华润如能站在全局层面考虑,积极展开与深圳地铁、管理层的协商和沟通,寻求有利于自身的重组方案,或有机会重返第一大股东的位置,但由于三方协调机制不畅,阴差阳错地错过了第二次机会。与华润的市场地位和资源调动能力相比,宝能处于劣势,但能灵活运用资本市场的合约组合,达到四两拨千斤的效果,值得华润反思,也值得国有资本管理体系反思,引入更加灵活的机制,促进国有资产灵活地参与市场竞争和资本运作,在市场竞争中做大做强。

提问二,政府的参与程度和方式是否可以更加科学?市场经济条件下,政府首要的任务是明确自己的位置,在合理的界限内大有作为,维护公平公正的市场环境。深圳市政府积极开展利益协调,在尊重市场各方利益的基础上,弥补事件参与各方信息沟通不足、信任机制缺失的困境,有利于加速博弈过程,恢复更加稳定的经营常态。由于政府具有公信力,并能够影响舆论导向,地方政府应避免在敏感时期传递支持个别市场竞争主体的错觉。

提问三,监管机构是否应加快混业监管机制的构建?现行监管体制是分业监管体制,增加了通道业务的内在价值,随着业务通道的广泛使用,借助资管和基金通道进行资本运作的行为也出现了,但监管制度的变革需要注重稳妥性,为跨行业杠杆投资留下了操作空间。应积极开展通道类融资业务参与杠杆并购的研究,完善相关法律制度框架,妥善解决争议。

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