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聚焦“新三板分层首轮测试”——分层行情提前启动 对A股影响效应有限

新三板挂牌公司分层信息揭示的首轮仿真测试于418日到22日进行,测试内容包括新增挂牌、转让方式变更、停复牌等诸多技术问题。这表明分层制度已经进入了最后的准备阶段。为了保证分层的顺利平稳实施,股转系统不但安排了多轮测试,还将设置一个月“异议期”——如果有企业认为层次划分错误,可以在异议期中向股转系统提出申诉。最有可能存在争议的,在于分层的通用标准中,关于“企业满足最近3个月内实际成交天数占可成交天数的比例不低于50%”,以及“挂牌以来(包括挂牌同时)完成过融资”的要求。目前新三板最终的分层方案还没有出台,关于分层方案指标修改的消息不绝于耳。因此综合各方面不确定因素,新三板分层方案的最终实施最快或在5月中下旬。

分层行情提前启动,激活市场交易活跃度

据初步估算,达到创新层标准的企业有500多家,合计市值约7200亿元。随着分层渐行渐近,三板市场已提前进入了创新层标的抢筹期。新三板市场近10个交易日全市场成交额都在9亿元左右波动,相比4月初有了明显提升。上周新三板市场成交量为9.8亿股,环比上升29.09%;成交额为46.3亿元,环比上升11.14%。部分“准创新层”的优质企业4月中旬以来开始受到资金追捧,相关挂牌公司量价齐升的趋势十分明显。从每日的交易额排行榜来看,除长期盘踞前十的联讯证券、东海证券、中科招商、明利股份等外,卫东环保、益盟股份、安达科技、麟龙股份等挂牌公司股票交易近期也出现放量,联讯证券在420日的成交额更是突破了2亿元。

而分层行情可能才刚刚开始。从长远来看,分层犹如扔进新三板市场中的一条鲶鱼,刺激了企业、做市商和投资者各方更加活跃地投入到市场中,激活了市场的交易活跃度。

一是分层吸引增量资金入场,存在增加合格机构投资者,引导公募基金投资新三板的重大利好预期。随着分层的推出,不确定性风险的降低将吸引风险偏好较低的增量资金进场,特别是公募基金产品。监管层一直在鼓励公募基金进入新三板,1120日《中国证监会关于进一步推进全国中小企业股份转让系统发展的若干意见》中指出,研究制定公募证券投资基金投资挂牌证券的指引,支持封闭式公募基金以及混合型公募基金投资全国股转系统挂牌证券,清晰地表明了鼓励公募基金产品投资新三板的意见。由于新三板挂牌企业的差异大、不确定性高、信息搜寻成本高、流动性低,对公募基金产品而言显然不是一个性价比高的投资选项。分层出台后,投资创新层的企业显然能极大改善这些不利因素。分层制度将引领公募基金产品真正的进入新三板市场,资金的主体投向是创新层企业。目前,已有为数不少的公募基金公司发行了新三板产品,但投资门槛仍然设置的较高。一旦封闭式和混合型的公募基金投向新三板创新层,有望极大地提升创新层企业的流动性。

二从做市商来看,分层制度改变了做市商以往的业务模式和盈利模式,促使做市商回归做市本质。做市商过往的业务模式建立在利用做市商的优势地位,对不确定性较低、风险可控的企业折价入股的基础上。也就是说,用便宜的价格买入风险可控的企业股份套利。分层制度出来后,过往做市商偏好的规模盈利企业和高成长性企业,无需依赖做市商即可进入创新层,获得清晰的辨识度,获得估值和流动性溢价。因此,做市商的话语权在弱化,折价入股的可能性大为降低,套利的空间在收窄。同时,这类企业是投资者和做市商争夺的优质标的,因此做市商必须回归做市的本质,利用信息的相对优势,通过买卖库存股和双向报价来挣取差价。而对于需要依赖做市商的认可才能进入创新层的企业,很大概率是没有已经得到验证的、较高风险的公司,需要做市商通过专业的投研能力做出价值判断。多元的业务模式,改变了券商的盈利模式,也将增加市场交易的活跃度。

创新层对A股的影响:资金分流和比价效应小

新三板分层对A股的影响包括资金分流、比价效应、并购套利和产业发展四个方面。第一,从资金分流效应来看,创新层将和沪深股市构成一定的竞争关系,但创新层企业的总市值占A股上市公司的总市值比例不到2%,对二级市场交易资金分流的影响有限。在一级市场上,新三板公司募集资金量与A股的比值一直在上升,已经达到了20%,存在一定的分流效应。从行业看,由于新三板集中了一批信息技术企业,分流压力较大。

第二,从比价效应来看,由于创新层和创业板、主板是不同的市场,适用的估值方法不同,流动性溢价不同,投资者结构不同,交易制度不同,价格不完全联动,新三板的估值长期低于主板和创业板。分层后,创新层的企业将有望向创业板的估值靠拢,但与此同时,新三板内部估值会进一步分化。总体来说,各个板块之间的股票价格及其变化将长期存在差异,因此比价效应也有限。

第三,从并购套利来看,新三板创新层推出会使A股上市公司的并购预期降低、套利空间收窄,其中资产证券化率低的行业受到的影响最大,如互联网行业。

第四,从产业发展来看,一方面,资本的投入促进产业发展产生规模效应,对A股的上市公司具有溢出效应;另一方面,新三板的挂牌企业与现有的上市公司存在竞争,形成挤出效应。对于一些产业如互联网、新能源及其上下游产业,溢出效应要大于挤出效应,这些行业将受益于整个产业资本的发展。

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