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监管与市场两面夹击 华尔街投行遇倒春寒

作为华尔街投资银行类业务的翘楚,高盛仍然是金融机构瞩目的焦点,被认为最具掘金能力和市场地位的金融机构之一,高盛的盈利水平也成为行业经营环境的晴雨表。上周二,瑞士信贷的报告认为高盛第一季度的投行业务收入将较去年同期大幅降低23%,交易业务亦将下降17%。富国银行的报告却没有那么悲观,预计高盛第一季度投行业务收入将下挫16%,交易业务下降17%。对此,高盛并没有给予任何回应和信息,但花旗银行和摩根大通均预测其第一季度业绩将大幅下滑。花旗银行上周预测其投行业务将下降25%,交易业务将下降15%;摩根大通投行部门2月份称其业绩下滑了25%,销售和交易业务已经下降约20%

对高盛一季度业绩大幅下滑的预测会令市场对投资银行业务产生较强的负面预期。一般来说,年初是机构投资者调整策略比较集中的时间,交易比较活跃,高盛的经纪、做市等交易业务的收入是4个季度中最高的;充沛的流动性会给一级市场的发行带来溢价,所以IPO往往将目标发行时间定在第一季度,使该季度的投行业务收入保持在较高的水平。

图表1:高盛集团单季投行业务、交易业务收入和总收入(单位:亿美元)

单季数值/季度

2015(Q4)

2015(Q3)

2015(Q2)

2015(Q1)

投行业务收入

15.47

15.56

20.19

19.05

FICC、股票交易业务

23.62

25.89

31.14

47.78

总营业收入

72.73

68.61

90.69

106.17

单季数值/季度

2014(Q4)

2014(Q3)

2014(Q2)

2014(Q1)

投行业务收入

14.4

14.64

17.81

17.79

FICC、股票交易业务

23.29

28.7

29.71

35.11

总营业收入

76.88

83.87

91.25

93.28

单季数值/季度

2013(Q4)

2013(Q3)

2013(Q2)

2013(Q1)

投行业务收入

17.18

11.66

15.52

15.68

FICC、股票交易业务

26.63

21.29

35.65

42.66

总营业收入

87.82

67.22

86.12

100.9

数据来源:wind资讯、国信证券博士后工作站。

 

今年第一季度投行业务和交易业务收入双双大幅下降,让市场十分意外,也让银行倍感压力。摩根大通和花旗银行等表示,2016年以来股票市场的剧烈波动、大宗商品价格暴跌使资本市场更加低迷,较低的利率水平使贷款、发行债券等融资方式更为容易,占投行业务主要份额的股票发行受到冲击。不少客户推迟股票发行计划,或干脆从交易中撤资,造成投行业务大幅下滑的局面。

在较长的时间尺度内观察,投行业务收入下降获奖成为金融市场加速趋冷的拐点。2008年,华尔街投行利用自有资金和财务杠杆经营的交易和投资业务造成了投行的资金链断裂和金融系统的危机。次贷危机后,美国2010年颁布《多德-弗兰克法案》,引入Volcker规则限制投行进行投机性的自营交易。投行随即进行了组织改造,将自营交易部分转入做市交易,部分放在子公司进行,但即便如此,业务量仍受到较大影响;2012年限制银行参与短期Repo的交易,从融资端制约了投行的销售和交易业务。受此影响,高盛的投资和借贷业务、做市业务和机构客户服务的利息收入均出现业绩下滑。

图表2:高盛2010-2015年的业务结构(单位:亿美元)

业务/年份

2010

2011

2012

2013

2014

2015

投资银行

48.1

43.55

49.26

60.04

64.64

70.27

投资和借贷

75.41

21.42

58.91

70.18

68.25

54.36

机构客户服务

做市

136.78

92.87

113.48

93.68

83.65

95.23

费用和佣金

35.69

37.73

31.61

32.55

33.16

33.2

利息

45.49

42.2

36.15

30.98

35.16

23.08

资产管理

50.14

50.34

52.22

54.63

60.42

62.06

总营业收入

391.61

288.11

341.63

342.06

345.28

338.2

数据来源:高盛年报、wind咨询、国信证券博士后工作站。

 

201634日,继渣打、德意志银行和美国银行之后,高盛计划大幅裁撤固定收益产品的交易和销售员工,影响不超过10%的固定收益业务员工,大约250人。高盛往年也会因退休、离职等原因进行被动裁员,因筹备招聘裁撤5%业绩垫底的员工,但今年的裁员时间更早,幅度更大,更加集中在FICC部门。在业务收入格局中,较为传统的投资银行、资产管理业务的收入稳定上升,很大程度上缓冲了总营业收入持续减少的趋势。今年第一季度,投行业绩的下滑给市场带来新的担忧,如果传统业务的发展势头遇阻,势必给华尔街银行带来新的困难,使裁员范围扩大化,经营业绩加速下滑,金融市场加速趋冷。

华尔街几大银行业绩的加速下滑,可能使充满争议的Volcker规则再生变数。在中国,监管制度的改革向来是影响资本市场的大事,美国也是如此。2010722日,Volcker规则作为《多德-弗兰克法案》中的第619章,具备了法律效力,由SECCFTC协调其最终制定和执行。由于投行的自营交易包含的内容十分丰富,如股票和衍生品的做市交易、外汇交易、融资融券、Repo交易、证券投资等等,往往占投行总收入的半壁江山。必要的交易业务可以为客户创造增值服务,提高资本市场的流动性,完善其价值发现功能;但对自有资金的需求量较大,会大幅提高财务杠杆,因而使投行的资金链变得更加脆弱。Volcker规则在利弊权衡之后,规定禁止投行经营“投机性”交易业务,但如何定义“投机”成为更加棘手的问题。

2010年以来,围绕Volcker规则的实施细则,监管层、投行、普通民众之间进行了长期的游说、抗议和磋商,Volcker规则也在各方的博弈和妥协之下,篇幅越来越长,内容越来越庞杂。20131210日,5个监管机构最终批准了长达963页、拥有2826条批注的Volcker规则,受监管的银行需要在2015721日全面执行,美联储理事会保留最终执行日是否后延的权利。反对Volcker规则的声音中,最受关注的是担心对自营交易业务的制约会降低资本市场的流动性。投行为交易不甚活跃的股票提供做市交易,帮助机构客户执行交易指令,提供衍生品、外汇、大宗商品的做市交易,帮助客户对冲市场风险,在Repo市场上进行资金融通,活跃票据市场,一旦这些业务被大幅限制,势必对二级市场的流动性造成冲击。考虑到一级市场和二级市场的关联性,低迷的市场交易势必扩展到发行市场,影响资本市场的融资功能。当前,如果华尔街投行的收入缩减从交易业务扩展到投行业务,可能再次引发对“监管过当”的争论。此前,美联储已经决定分步实施Volcker,以给投行提供更多的调整时间,并进一步观察政策效果。在监管和市场的两面夹击下,刚刚经历漫长寒冬的华尔街投行,又突然遭遇倒春寒,此次利润大幅下跌是否经高盛坐实,且是否会引发对美国经济的担忧,对监管制度的反思,值得进一步关注。

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